巨头嘉能可两年内绝地翻身 与兖煤争夺澳洲并购标的

从2008年金融危机后疯狂扩张，到2015年一度濒临破产，国际大宗商品贸易巨头嘉能可在短短两年内迅速翻身，并再度重启此前的上游产业链并购计划。而嘉能可最近便与兖州煤业就力拓在澳洲的煤矿资产展开争夺。嘉能可让本次中企的海外并购案陡生变数。

6月12日，针对嘉能可在6月9日发公告宣布将以25.5亿美元的价格，收购力拓持有的联合煤炭100%权益一事，兖州煤业发布公告表示，力拓矿业集团有权根据《买卖协议》排他性条款考虑嘉能可的建议是否构成更优提议。如力拓矿业集团决定嘉能可的建议构成更优提议，兖州煤业澳大利亚有限公司则将有权提出匹配或比其更优的提议。

公开信息显示，力拓旗下联合煤炭拥有并经营位于新南威尔士猎人谷地区的HVO和MTW煤矿。HVO及MTW资产均为世界顶级资产，生产动力煤和焦煤产品，经营规模庞大，拥有可供几十年长期开采的资源量及储量。交易完成后，兖煤澳洲将跃升为澳大利亚最大的独立煤炭生产商。

而从嘉能可本次的竞购报价来看，相较于中方24.5亿美元的报价，嘉能可给出的报价仅比兖煤高出1亿美元，竞购意图明显。

竞购并非全为“搅局”

对于嘉能可对兖煤本次并购标的的竞购，记者就此联系兖州煤矿董秘办人员，他告诉记者，公司目前还在等力拓的回复，同时会根据力拓就此事的具体回复调整相关交易方案。“因为我们之前与力拓签署合同时已约定其可以选择更优报价方，所以力拓有权接受更优并购方案。”

而就市场关心的本次兖煤与嘉能可之间的竞购，是否不断推高本次并购资产的成交价格一事，上述董秘办人员表示，兖煤与嘉能可都是上市公司，其所有的并购项目都需要经过公司董事会等相关审批流程，兖煤与嘉能可有可能会经过几轮竞价，但双方报价都会基于各自对标的资产的估值以及双方可承受的范围之内。

从这个层面来看，上述董秘办人员认为，嘉能可竞购联合煤矿也正说明了兖煤本次海外并购标的资产的优越。“但并购案成交价格的调整也可能引发某些审查需要重新批复等问题。”

事实上，兖煤本次并购的力拓煤矿资产战略意义重大。兖州煤业董事长李希勇曾就本次并购案表示，本次并购案的完成可让兖煤成为对日韩的主要煤炭出口企业。更重要的是，通过本次并购，兖煤可以参与甚至主导日澳动力煤谈判，提升中资煤炭企业在亚太地区海运煤市场的话语权和定价权。

从相关投行对本次并购标的联合煤矿的估值来看，其给出的价格普遍在15亿美元-18亿美元之间，对此，从兖煤之前达成的交易方案来看其也是一笔划算的交易。

“兖煤的本次并购在去年煤价上涨前就已基本敲定，所以中方给出的报价并不存在溢价过高的现象，24.5亿美元的报价还是比较合理的。”山西今日智库能源有限公司总经理薛文林告诉记者，本次并购也符合兖煤近年来力主海外市场的发展策略。

但就在本次并购交易步入尾声阶段，嘉能可的突袭也让兖煤本次海外并购案充满诸多变数。而对于嘉能可的本次竞购意图，市场则有不同看法。

“随着2011年之后，大宗商品价格的暴跌让不少大宗商品贸易商陷入经营困局，嘉能可也在这一市场变化中遭遇重创，其对国际大宗商品价格的主导权也进一步丧失。但随着近年来企业的流动性危机得以缓解，其势必会通过阻挠中国企业在能源市场的并购，维护自身对大宗商品市场的地位和控制权。”中国金融衍生品投资研究院院长王红英表示。

对于有市场观点猜测力拓与嘉能可联合坐庄，推高标的资产价格的情况，薛文林认为可能性不大：“在嘉能可表示要竞购力拓煤矿资产时，我也就此事问过力拓方人员，其表示力拓对此事先也不知情。其实在本次竞购之前，嘉能可就对力拓整个集团发出过整体收购的要约，但被力拓方拒绝。”

值得一提的是，从本次并购标的本身情况来看，其与嘉能可现有的煤矿资产也有较高的匹配及融合度。

从HVO和MTW煤矿位置来看，其与嘉能可在澳洲煤矿资产毗邻，而兖煤在澳洲的煤矿资产距离本次并购标的较远，所以嘉能可对力拓煤炭资产的并购更利于企业精简成本，发挥协同效应。

但对于在2013年就已被力拓挂牌出售的煤矿资产，嘉能可为何没有及时接手？

成败中国市场

对于嘉能可没有在2013年接手力拓煤矿资产的原因，相关行业人士表示，除了有当时全球煤炭市场价格不断下跌，嘉能可不敢贸然接手的因素外，更主要的是嘉能可自身也在当时国际大宗商品市场的巨大变动中遭遇重创，在2015年甚至因债务危机一度濒临破产。

厦门大学中国能源政策研究院院长林伯强告诉记者，嘉能可当时是全球大宗商品市场中典型优势企业，考虑到2008年金融危机之后国际大宗产品的快速上涨，嘉能可加速向上游产业链延伸。“后来随着大宗商品的价格持续下跌，嘉能可也因业务战线过长导致自身资金链断裂，引发危机。”

王红英告诉记者，嘉能可遭遇的危机，主要是因为其对中国市场发展预测的失误。

“在2008年之后，因为金融市场杠杆率过高而导致全球出现流动性危机，对此美国出台量化宽松政策，在资产升值的大背景下，很多大的国际公司加速资产并购。”王红英告诉记者，加之嘉能可预测中国新一届领导班子上台后，将会推出经济刺激计划等，其对大宗商品市场的乐观预期也为公司后期危机埋下伏笔。“在2011年后，各国决策者普遍推行紧缩政策，导致全球大宗商品价格暴跌。与此同时，作为大宗商品主要消费国的中国，在新一届领导班子上台后也力行紧缩政策，对中国市场判断的失误导致嘉能可的危机加剧。”

更为关键的是，嘉能可惯用的高杠杆并购手法，在快速壮大企业的同时，也在不景气的市场行情之下给了企业致命一击。特别是嘉能可在经济下行期间逆势加杠杆收购的行为，对企业现金流造成巨大压力。

“嘉能可的很多并购资金都以公司上游资产为抵押，其价格也随大宗商品市场波动。随着市场行情走弱，银行势必会对嘉能可追加保证金。”行业分析人士表示，随着全球市场在2011年普遍力行紧缩政策，监管机构和银行对大宗商品贸易商的全面引爆债务违约危机。监管机构、银行也开始对大宗商品贸易商的融资贷款及授信不断收紧，这也导致了进行重资产转型的嘉能可爆发债务危机。

王红英告诉记者，虽然嘉能可遭遇债务危机，但企业拥有众多资产，本身变现能力也强。通过出售旗下资产缓解债务压力，去年企业的资产负债表修复已告一段落，嘉能可已度过最艰难时期。

与此同时，市场人士分析认为，嘉能可债务危机的缓解，很大一部分原因是受益于中国的供给侧改革。

去年，由于国内对煤矿及钢铁行业的限产等要求，让全球煤价在此利好因素下大幅上涨。2016年6月底以来，亚洲动力煤的基准价格已经上涨53%，交易价格一度攀升至3年多来的最高水平。因煤价和锌价在去年的良好表现，嘉能可2016年净利润上涨48%至19.9亿美元，净债务在2016年底下降40%至155亿美元，公司股价去年上涨逾200%。

资产负债表的不断修复，也让嘉能可重新恢复并购底气，王红英认为，嘉能可凭借所持的众多资产，获得20多亿美元的授信应该不成问题，其在本次对力拓煤炭资源的并购中，还是有较强的竞争实力。

从这个层面来看，林伯强认为，中国作为人均能源短缺型国家，在未来进行能源的海外并购中还需不断提升并购技巧和方式，同时，也要提高政策审批效率，以免错过最优的并购时机。