拆东墙补西墙川煤陷债务危局

在延期42天后，四川省煤炭产业集团有限责任公司（下称“川煤公司”）发行的10亿元债券“15川煤炭CP001”，在2016年7月27日，终于全额兑付了。

知情人士称，困难重重的川煤集团之所以能够延期兑付这笔债券，是由债券的联席主承销商——交通银行股份有限公司（下称交通银行），联合其他3家银行，发放贷款给四川省投资集团有限责任公司（下称“川投集团”），然后川投集团再通过银行，以委托贷款的方式，将资金借给了川煤集团。

川煤集团与川投集团，均为四川省国资委所属全资企业；川投集团现任董事长、法定代表人刘国强，在2013年1月至2016年2月，为四川省国资委的主任兼党委书记。

鲜为人知的是，在这次债务违约之前，川煤集团还曾有一笔在2016年2月到期的10亿元中期票据，险些难以兑付。最终，同样以获得委托贷款的方式，暂时得以解决。然而，对本身仍然在持续亏损的川煤集团而言，接下来还有总计约两百亿元的贷款、应付票据和债券等需要陆续偿还。

持续亏损仍获AA评级

成立于2005年8月的川煤集团，注册资本30亿元，是四川省最大的国有煤炭企业和唯一的煤炭整合主体，旗下拥有川煤股份、攀煤公司、芙蓉公等约20家子公司。其公司官网介绍，其有员工5.1万余人，企业资产总额380亿元；煤炭年设计生产能力2050万吨以上。

2015年6月，川煤集团发行2015年度第一期短期融资券，即“15川煤炭CP001”，总额10亿元，年利率5.72%，兑付日为2016年6月15日，到期一次还本付息。

这笔债券的主承销商为国泰君安证券股份有限公司（下称国泰君安），联席主承销商为交通银行。债项评级与发行主体评级机构均为成立于1992年的中国国内老牌信用评级机构——上海新世纪资信评估投资服务有限公司（下称新世纪公司）。

新世纪公司做出的评级报告显示，川煤集团存在“煤炭行业下游需求不振，行业整体产能过剩，煤炭价格下行，煤炭企业面临的经营压力较大；川煤集团整体业务盈利能力弱，并已持续出现亏损。财务杠杆较高，财务费用进一步增长”等一系列风险。

同时，2012年、2013年及2014年上半年，川煤集团持续亏损，且亏损额度不断增加，分别为0.24亿元、2.62亿元和2.06亿元；资产负债率也持续上升，分别为77.48%、79.92%和80.87%

尽管如此，新世纪公司仍然给川煤集团做出了AA+，给这个债券做出了A-1的评级。

2015年10月，新世纪公司调整了川煤集团的评级，由AA+/稳定，调低至AA+/负面，债券评级不变。

根据2016年4月，川煤集团公布的财务报表，以及新世纪公司在同年5月27日，做出的“跟踪评级报告”显示：

川煤集团2015年及2016年一季度，经营状况进一步恶化：营业收入分别为82.52亿元和16.60亿元，同比下降23.36%和25.04%；净利润分别为-13.77亿元和-2.80亿元，同比下降93.17%和225.23%。

同时，负债进一步加剧。

2015年末，川煤集团债务总额为339.46亿元，较上年末增长11.03%，资产负债率为87.94%，同比上升4.09个百分点。2016年3月末，公司资产负债率进一步升至88.48%。其中，刚性债务余额，2015年为218.32亿元，占负债总额的64.31%，较上年末增加21.08亿元。

尽管如此，新世纪公司仍然给川煤集团以及这只债券，均做出了AA的评级。

前者的AA，代表公司“短期债务的支付能力和长期债务的偿还能力很强；经营处于良性循环状态，不确定因素对经营与发展的影响很小”；后者的AA代表“偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。”

实质违约债券延期42天兑付

十几天之后，即2016年6月7日，川煤集团发布“15川煤炭CP001”兑付公告。这份公告再次确认，兑付日为同年6月15日，内容没有任何异常。

然而，一个星期后，即6月14日，兑付前一日，川煤集团突然发布债券“到期兑付存在不确定性的特别风险提示公告”，称“由于目前公司资金链紧张，原计划的资金筹措方案目前尚未落实，15川煤炭CP001到期兑付存在不确定性。”

当天，新世纪公司的评级报告，也随之变脸：将川煤集团的信用等级下调至BBB级，意即“偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般”，并将其列入负面观察名单；同时，将“15川煤炭CP001”的等级下调至A-3级，意即“还本付息能力一般，安全性易受不良环境变化的影响”。

第二天，川煤集团发布债券“未按期足额兑付本息的公告”。公告称，由于“煤炭产业产能过剩、煤价大幅下跌、新发行债券困难等多重因素影响，公司资金链紧张”，因而未能筹措到足够的资金，不能按期兑付上述债券，已构成实质性违约。

川煤“15川煤炭CP001”债券的违约，迅疾引起市场哗然。

“因为这是近年来全国第一起煤炭行业债券的违约，也是四川省第一起国企债券的违约，影响非常不好”，彼时，一位四川省金融界人士称。

这位人士亦称，导致该笔债券违约的直接原因是，“主承销商们，与川煤以及四川省政府方面，没有商量好一个处置的办法。”

6月21日，由债券主承销商国泰君安与交通银行，主持召集的“15川煤炭CP001”债券持有人会议在成都召开。

这笔10亿元债券的持有人共为14家机构，其中13家机构现场参会，代表7亿元债券面额；1家机构非现场形式参会，代表债券面值总额3亿元。

这些机构提出了“有权向川煤集团提起诉讼，包括追讨积欠的债券本息、违约金，以及向法院申请川煤集团进入破产程序”，“不进行债券股，不逃废债，保证本息兑付”等5项议案。

6月30日，川煤集团作出答复，承诺“不逃废债，（同时）将依靠政府支持，努力筹措资金，尽力兑付本息”。

7月27日，川煤集团宣布，“经公司和各方共同努力，克服重重困难，多渠道筹措资金”，终于在当天全额拨付了“15川煤炭CP001”的本金、利息10.572亿元，同时还拨付了932万余元的违约金。

至此，“15川煤炭CP001”债券危机告一段落。

钱从何来借贷还债已有先例

川煤集团还债的钱，从何而来？其公告语焉不详。

7月15日，川煤集团称，其在“按（四川）省政府与省国资委确定的资金筹措方案”，积极协调配合筹款；7月27日的公告则称，是“各方积极努力，克服重重困难，多渠道筹措资金”，才得以还债。

这具体的方案是什么？

一位了解内情的人士称，这只债券主承销商之一的交通银行，联手其他3家银行，先向四川省国资委下属另一家全资企业——川投集团发放了贷款；而后，川投集团将这笔资金，以委托贷款的方式，将钱借给了川煤集团来进行还债。

事实上，早在今年2月，类似的“剧本”，就已经上演了一次。

2011年2月16日，川煤集团曾发行10亿元5年中期票据“11川煤炭MTN1”，由中国农业银行股份有限公司（下称农业银行）承销，到期兑付日为2016年2月18日。

“在今年春节前，农业银行已经知道川煤集团无力偿还。”上述人士称。

当时川煤集团直接给四川省主要领导，提交了《关于川煤集团10亿元中期票据兑付可能违约的紧急报告》。

“在四川省委省政府出力解决的同时，农业银行下属支行也层层报告给农行总行，给予支持。”这位人士表示，最终，双方协商提出一个解决方案：农业银行贷款10亿元给四川省另一家省属国企——四川省能源投资集团有限责任公司（下称川能集团）；然后，川能集团再通过农业银行，发放10亿元委托贷款给川煤集团。

2016年2月，“11川煤炭MTN1”顺利兑付，此次事件未对外曝光。

川煤集团，两次涉险过关，但危机远未结束。

据相关媒体报道，截至到2016年3月底，川煤集团融资总额210.70亿元，包括银行贷款114.76亿元，应付票据20.62亿元，融资租赁7.82亿元，委托贷款10亿元，债务融资57.5亿元。

债券方面，除“15川煤炭CP001”外，川煤集团还有8只存续债券，合计金额47.5亿元，其中公募债券3只，存量规模13.5亿元；私募债券5只，存量规模34亿元。

在2016年5月27日的跟踪评级报告里，新世纪公司也表示，川煤集团“财务杠杆持续上升，2016年3月末资产负债率达88.48%，已处于很高水平，债务负担不断加重。未来1-2年将是公司偿债的高峰期，面临的集中偿付压力大。”

银行贷款方面，排在首位的是中国工商银行股份有限公司（601398.SH/01398.HK），截至2015年年底，共计35.74亿元；另外，还有承兑汇票4亿元。其次是兴业银行股份有限公司，共计12亿元左右。

上述了解内情的人士称，“四川省在2016年4月，成立了以副省长刘捷为组长的‘四川省化解煤炭行业过剩产能和脱困升级工作领导小组’，这几个月刘捷牵头召集四川省国资委、省政府金融办、中国银监会四川银监局以及各债权银行，多次开会协商解决方案。”

除此之外，各债权银行几乎都在向各自省分行、总行打报告，希望也能提供一点帮助或解决方案。“据我所知，有的给川煤发放了贷款的银行，现在已经着手做几个月之后的‘收回再贷’准备了，也就是变相的‘展期’。”这位人士称。

如果未来，川煤的财务状况进一步恶化，是否可能如“15川煤炭CP001”债券持有人曾提出的“向法院申请川煤集团进入破产程序”呢？

数位四川的政界、商界人士均称，“（破产）几乎是不可能接受的方案，因为川煤的职工有5万多人。这是他们（川煤）获得政府持续帮助的最大筹码之一。”