一体化企业很受伤！什么才是对抗光伏周期的必杀技？

“一体化”是2022年以来的光伏行业热词。上规模光伏企业，除了个别头部TOPCon电池企业以外，几乎所有企业都转向了垂直一体化。

然而，从2023年年报和2024年一季报情况来看，一体化企业的优势不再，专业化企业也没有表现出明显劣势。从财报看，硅片产能反而成为各家一体化企业的拖累由于硅片在四季度和今年一季度进入行业性亏损阶段，哪家一体化企业的硅片产能多一些，哪家企业业绩承压就更大。2024年1季度，业绩相对好的企业——天合光能、晶科能源、阿特斯、钧达股份都是赢在一体化之外。这再一次证明，在一体化这个问题上，有时如果只会跟风，可能吃不到肉，反而还要挨揍。

赶碳号希望通过2023年年报、2024年1季度透露出来的信息（遴选了有代表性的10家光伏大企业），共同探讨光伏行业的规律，探究光伏企业的生存、发展之道。

2月29日，寒冬中的济南光伏展开馆前依旧人潮汹涌；赶碳号摄

01头部光伏企业的分水岭，终于来了

整个光伏行业的业绩差，这是一个显性的客观事实。

但是，光伏行业另外一个更为深刻的变化就是，各家头部一体化企业之间正在发生严重的分化。

这些分化具体表现在哪些方面？对于整个光伏的竞争格局将会产生怎样深远的影响？赶碳号在此梳理、总结如下。

第一，硅片企业很惨。

统计结果和之前赶碳号预计的一样，硅片环节的业绩压力最大。因此，在2024年1季报中硅片双龙头隆基、TCL中环的净利润下降较大，且均出现亏损。按今年一季报归母净利润同比增长情况，排序如下

扣非净利更能真实反映问题。

2024年1季度，仍有三家企业实现了正收益。按扣非净利同比增长率排序，他们分别是阿特斯、天合光能、晶科能源。这三家，也是赶碳号认为属于抗周期能力较强的3家企业。

当然，抗寒能力还要看各家公司的资产负债率、货币现金，以及经营性现金流三大指标。

第二，光伏去杠杆、降负债进行时。

现在负债率最高的当属晶科能源。可喜的是，晶科能源的负债率在今年1季度已较去年年末下降1个百分点。

另外，弘元绿能、东方日升、晶科能源、钧达股份、晶科能源四家公司在今年一季报的资产负债率，已经较2023年有所下降。这说明，以上公司在2023年的降负债行动取得一定成效。

第三，现金为王，参与洗牌的资本。

只看负债率，仍旧过于笼统，还要具体看负债的性质，以及手中的货币资金有多少。

今年一季度，手上货币资金最多的企业，仍然是隆基绿能，高达573亿元，较去去年非但没有减少，还有小幅增加。可以说，隆基因为没有随行业趋势去扩产TOPCon，也没有对现有P型产能进行大面积改造，手上存下来不少钱。充沛的货币资金，让隆基有底气接连与协鑫和通威签下总计129万吨的硅料长协。趁着硅料价格历史低点，囤点货，也是可以的。

更值得一提的是通威股份，公司在今年一季度手中的货币资金较2023年底还增长了45.67%。另外需要说明的是，2023年，通威向投资者大比例现金分红，总额高达128.67亿元，可以说是各家光伏企业中最大方的一家。

多年来，通威股份都是光伏企业中现金分红力度最大的企业，这一点值得光伏同行学习。另外，通威股份手握280亿现金，又有隆基86万吨硅料长单，加上以前还有若干正在执行中的长单。这些都成为通威在这一轮硅料大洗牌中的底气。

第四，经营性现金流净额，隆基去年就已掉队。

企业能不能在这一轮洗牌中争夺到主动权，归根到底还是要看企业的造血能力。2024年一季度，经营性现金流为正的光伏企业不多，只有晶科能源、TCL中环、弘元绿能和钧达股份四家企业。

经营性现金流下降最厉害的，是隆基绿能。最近，有篇文章以《光伏圈“璩静”是谁？》为题，不点名批评某头部企业中一些人德不配位，“当虚假数据粉墨登场之时，竞品在看笑话，朋友在黯然神伤，同行在反省自己，但愿不要只有你自己被蒙在鼓里。”

我们把时间放得更久远一点，其实就会发现，在2023年第三季度时，隆基的经营性现金流其实就出现了明显问题。

2022年，隆基经营性现金流净额高达243.7亿元，碾压一众光伏同行。到了2023年第三季度时，“光伏茅”已经泯然众人，到了2023年底，隆基经营性现金流净额在头部一体化企业中已经排到了第六位，甚至逊色于阿特斯。到了今年一季度，在我们选取的10家样本企业中，更是直接垫底了。

不管黑猫白猫，捉住老鼠就是好猫。

最近几年，隆基一直引领公众视线不断刷新着各种实验室效率的世界纪录、不断推出防积灰组件、抗湿热组件、泰睿硅片、HIMO9等新品……但是，说一千道一万，经营性现金流最不会说谎，能把产品卖掉，能把真金白银赚回来，才是硬道理。

赶碳号认为，隆基当下的问题，其实并不是脚步已经跟不上梦想，而是应该放下龙头老大的光环，胜利者的思想包袱，保持空杯心态，有一说一，脚踏实地。隆基至少曾经是一家伟大的公司，希望能够再次伟大。

在上表经营性净现金流这项指标上，晶澳科技展现出可贵的经营质量——截至2023年第三季度，这家企业在过去近14年中经营性净现金流一直为正。这也是上述表格中唯一能做到的企业。这就是永远不争第一、但永远都在第一梯队的晶澳！

基于对以上财务数据的分析，赶碳号认为，在2024年经营压力相对较小的头部一体化企业有天合、阿特斯、晶科三家。当然，此处只能说是“相对而言”，因为2024年光伏企业经营压力普遍还是比较大的。

当然，赶碳号也并不认为其他几家企业就会有生死之虞。毕竟我们选取的10家企业都是上市公司——A股上市公司的生命力还是很顽强的。

同时，这些企业还是光伏行业中优秀的代表性企业，又都是光伏老玩家。很多久经光伏周期洗牌的行业老人都认为老企业胜出的概率有80%-90%，而新企业、跨界者胜出的概率只有10%-20%。

这三家企业业务布局、经营重点，有共同点，也有不同点。现在做得相对好，总是有原因的。

022024必杀技风高浪急好淘金

2024年2月29日，赶碳号摄于济南光伏展

两个多月前，赶碳号在济南光伏展上拍的这张图让行业吃惊不小。现在，这个价格已经司空见惯。讲真，经过集中招标结果的一次次反复揉搓摩擦，组件企业甚至整个行业，对于低价这事已经麻木了。现在，国内市场不赚钱，欧洲、拉美市场的利润也微乎其微。真正赚钱的市场，似乎只有美国。去年组件在美国的利润至少有5毛/W,今天单W利润仍有3毛钱。美国市场很难，但是，能在美国市场上做到领先的企业，就是在业绩上表现出众的企业。阳光电源、晶科能源、阿特斯等等，都是这样的优秀代表。晶科能源在2023年重新打通了向美国出货的路径。公司年报显示截至2023年年底，晶科拥有行业最大超过12GW硅片、电池及组件海外一体化产能。这些海外产能主要市场就是美国。

阿特斯在投资者交流会上说，2023年公司组件出货中，北美市场占比20%，仅次于中国大陆市场。

阿特斯一季度组件出货仅6.3吉瓦，公司预计二季出货量在7.5至8.0吉瓦之间，全年预计在35至40吉瓦之间。

规模和利润，在当下后者可能更重要。阿特斯表示，考虑目前光伏产品市场价格因素，公司在价与量之间做了平衡与取舍。

阿特斯在年报中披露（1）美国德克萨斯州梅斯基特建立了5GW N型新技术光伏组件工厂，该工厂2023年已经正式投产，并于近期开始交付210尺寸产品，预计2024年内满产。（2）新建的泰国6.5GW组件产能和8GW TOPCon电池产能。更牛的是，阿特斯的海外特别是美国市场的储能业务，开始发力。阿特斯披露，今年一季度阿特斯储能产品确认收入的出货量1吉瓦时，储能业务单季度实现营业收入已基本跟 2023 年全年持平（去年光伏系统产品营收为18.7亿元），二季度出货预计1.4至 1.6吉瓦时之间，全年预计在 6.0至6.5 吉瓦时之间。事实上，储能市场和光伏市场一样卷。由于在海外的布局，2023年阿特斯的光伏储能系统产品收入的毛利比光伏组件还高1.15%，达到17.15%。

截至2023年末，阿特斯旗下阿特斯储能科技(e-STORAGE)拥有约63GWh的储能系统订单储备，已签署合同的在手订单金额26亿美元。

除了海外产能外，国际品牌形象和国际销售渠道也很重要。晶科、晶澳、天合光能、阿特斯四家企业的历史久远，都曾在美国上市，因此公司产品的国际形象、国际销售渠道更广。03增长新范式横向一体化隆基绿能，是上一轮垂直一体化的先行者。这一轮，天合光能较同行业绩表现更好的一个重要原因，就是横向一体化。2023年，天合光能的光伏组件业务在公司营收中的占比仅为67.42%，另外还有光伏支架、光伏电站、储能的占比都较高。就市场竞争烈度来看，至少2024年光伏支架、光伏电站两大业务都是赚钱的。其实，天合光能的储能业务在2023年亦是正收益，但是综合上巨额研发投资，储能略亏钱。

来自天合光能年报；光伏系统业务主要包含了支架业务、分布式业务（不含电站）

其实，头部组件企业普遍体量规模较大，对上下游各环节，以及相关的辅材、设备企业都有相当的话语权，向行业上下游、向辅材设备布局的机会也很多。而且，投资者完全可以相信组件企业们的眼光——他们对各家辅材、设备企业的认知最深刻。关键是，组件龙头企业能直接为上下游和横向的设备、辅材企业提供订单。

只可惜，有的企业的横向一体化投资，往往并不通过上市公司，或者说上市公司并不因此受益。这里又要提到硅片双龙头——隆基和中环。

隆基绿能投资连城数控，而后钟宝申、李春安、连城数控在光伏辅材、设备市场上大杀四方，所向披靡。但是，这些投资成果和隆基以及隆基的股东们都没有太大关系。据赶碳号不完全统计，钟宝申、李春安、连城数控在光伏市场的投资布局很广泛，且收益颇丰。赶碳号近期会把钟宝申、连城数控等在一级市场的投资版图系统梳理一遍。

同样，隆基创始人的兰大校友——沈浩平，其掌控的TCL中环在横向一体化投资上也很成功。原轼新材、欧晶科技都是中环一手扶持起来的企业，虽然这些企业在长大成人后，中环股权反而骤降。赶碳号以前在写TCL中环如何扶持原轼新材做大时曾这样总结，我成就你，与我无关。尾 声每时每刻的技术创新前五大组件企业中，只有晶科能源在今年1季度实现了现金流为正。这充分证明TOPCon产品的市场竞争力，也证明了晶科早在2022年就坚定选择这一技术路线的超前眼光。

今天，赶碳号要感慨的倒不是晶科能源在N型电池技术上领先，而是光伏行业有别于其他行业的最大特点技术迭代实在太快！

技术迭代快，往往就意味着竞争格局很难固定下来——因为技术迭代快，行业一直存在弯道超车的机会。所以，干光伏真的太苦了，真的需要一颗强大的心脏。相比而言，茅台、云南白药等等这些赛道，只要没有什么大雷，哪怕就是董事长落马了都不怎么影响股价，日子真的是太舒服了。

爱旭股份董事长陈刚认为，光伏行业有一个显著的特质新技术出来了，旧技术就变得毫无价值。就连技术门槛更高、迭代更激烈、资金壁垒更高的半导体行业，其竞争烈度，其实也远不如光伏即使2nm的芯片出来了，7nm、28nm的产品还能在市场中销售，彼此可以共存相当长一段时间。

每时每刻都处在激烈的竞争中，光伏企业需要抓住每一次技术迭代的机会，否则优势瞬间就会变成劣势，今天的成功往往就是明天的拖累。

赶碳号之前统计各家的PERC包袱，头部四家企业中晶科最少。若是加上曾经在PERC时代曾经错过机会的阿特斯、协鑫集成，阿特斯的PERC产能很小，协鑫集成更是几乎没有P型产能。

阿特斯在2023年年报中亦强调“光伏产能方面，在行业头部企业中，公司P型老旧产能的历史包袱最轻。”协鑫集成之所以重返TOP10，并且在今年一季度继续保持高增长，与这些不无关系。

同样，天合光能的硅片一直较其他一体化企业落后，而就当前市场的情况来看，现在反而成了一件大好事儿。现在硅片全行业亏钱，与其自产硅片，不如向中环、隆基多买一些。反正他们现在是亏钱大甩卖。

当然，随着硅料价格近期跳水至全行业现金成本以下，行业洗牌的压力和重心，已经从下游转移到上游，从硅片转到了硅料。

黎明之前夜更黑。

光伏行业触底时刻，往往波动更剧烈，洗牌更加惊心动魄。正是水深火热时，赶碳号隐约感觉，光伏的春天，似乎已经不远了。

编审、统稿侦碳

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原文标题:一体化企业很受伤！什么才是对抗光伏周期的必杀技？