陕西煤业(601225)：业绩稳健 投资影响有望减弱

本报告导读：

煤炭销量继续提升，价格回落，预计Q2 价格下行压力趋缓;23Q4 及24Q1 业绩受公允价值变动影响，预计H2 有望缓解;长期有成长，分红继续保持高位。

投资要点：

维持“增持”评级 。公司公布2023年年报，营业收入1708.7亿元(+2.41%)，归母净利润212.3 亿元(-39.67%);同时公布24 年一季报，营业收入404.49亿元(-9.73%)，归母净利润46.52 亿元(-32.69%)。鉴于24Q1 煤价承压，我们下调24、25 年EPS 至2.28、2.59 元(原3.04、3.06 元)，新增26 年EPS 为2.65 元。根据可比公司2024 年平均12.2x PE 估值，调整目标价至27.82 元(+5.25 元)。

煤炭销量继续提升，价格回落，预计Q2 价格下行压力趋缓。2023 年，公司煤炭产量16372.42 万吨(+4.1%)，销量25322.12 万吨(+12.6%)，均价596.1 元/吨(-13.04%)，原选煤吨成本约296.59 元/吨(-7.14%)。2024Q1煤炭销量6146 万吨(+9.16%)，均价约540 元/吨(-85 元/吨)，吨成本约280 元/吨。4 月动力煤价格已触底回升，预计公司Q2 价格530-540 元/吨，较2023Q2 降幅收窄至10-20 元/吨，业绩下行压力趋于缓解。

2023Q4 及2024Q1 业绩受公允价值变动影响，预计H2 有望缓解。23Q4及24Q1 公允价值计提8.7、9.17 亿，主要受公司持有盐湖股份影响，预计后续会推动盐湖股份的权益法计量。公司与朱雀也有3 个资管计划在管，预计24 年将逐步退出。我们预计24H2 起公允价值变动对公司净利润影响明显减弱，2025 年影响基本消除。

长期有成长，分红继续保持高位。公司分红率自21 年起保持在60%，持有小壕兔一号、三号矿井(800、1500 万吨/年)探矿权有望贡献长期成长。

风险提示：宏观经济不及预期;煤价超预期下跌。