万字研判：光伏漫漫熊途，拐点将在何处？

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。

经过许久地思考和反复推演后，我觉得这个时候应该写下一篇较为深刻并相对全面的分析文章，来阐述个人对于当下、未来光伏行业的认知与理解。

本篇文章过万字，是我在19年以来公开持续发表对光伏行业分析研究的文章中，第二篇过万字的文章，也将是我自认为最为重要的一篇之一。里面诸多观点和假设推演，都是我长期观察光伏行业客观发展规律的总结，同时也包含对商业模式、宏观的理解。

在深处苦难与煎熬的低迷市道之中所发出的声音，我认为是最为可贵的。希望本文可以作为引玉的那一块砖石，来为你解析这个行业我所理解的真相。

回顾2023年已经过去的时日，光伏行业上市公司股价与行业本身的表现可谓冰火两重天。正如隆基绿能钟宝申最近回答投资者提问时说，他并不知道光伏行业发展出现衰退的情况，可能提问者说的是股价吧？（大概是这个意思）

回顾2023年上半年业绩报，一大批光伏公司出现了历史最好的业绩水平，或实现困境反转等等。

然而整个行业正在发生深刻的变革或变化，无论中国内外还是产业本身。我将试图通过零碎的边际现象变化，来探寻这个行业发展变化的蛛丝马迹，让我们一起拼住呼吸，静静地思考……

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如何理解2023年中国与海外市场发展的差异？

2023年上半年国内新增光伏装机量达到惊人的78.42GW，同比增长超150%。而出口数据的增速却不尽如人意

2023年上半年，我国光伏组件出口额233.7亿美元，同比增长9.5%;出口量为108.1GW，同比增长37.5%。

2023年上半年，我国电池片出口额为24亿美元，同比增长44.1%，出口量为19.1GW，同比增长83.1%。前三大出口目的地分别是土耳其、印度和柬埔寨，合计占全球70%的市场份额。

但进入第三季度，我们发现组件出口数据同比增速下滑明显

7月中国电池片出口量为5.20亿个，环比上月增加20.45%，同比去年增加55.50%。

7月中国组件出口量为0.31亿个，环比上月减少16.69%，同比去年减少24.60%。

8月，中国共出口17.3GW的光伏组件，相较7月14.5 GW的出口量，增长19.2%，相较去年8月同比增加20.6%。

从以上数据我们可以看到国内光伏装机量强劲增长，但组件出口数据却似乎不尽如人意。我们看看欧洲的数据

2023年1-8月欧洲累积进口77.7 GW光伏组件，对比去年同期增长29.21%。其中，单月八月，中国对荷兰地区出口量约3.3GW，西班牙0.66GW，德国0.27GW。2023年8月，中国总计出口8.2 GW光伏组件到欧洲市场，与7月的出口量7.1 GW相比，有小幅回升15%，但同比2022年7月下降约5.4%。

这里重点举例了欧洲数据，试图说明的就是，今年整体来看海外市场似乎出现需求减速的情况。

那么为何会出现需求减速的情况？

其中部分区域的高基数带来增速减弱。2022年欧洲、南美、印度等地市场增速可观甚至出现抢装行情，刺激2023年尤其是在下半年组件出口增速下修。

当然最为主要的原因仍然是欧美强劲加息及光伏N型电池迭代带来的短期冲击。

2023年美国、欧洲等地大幅加息。美国基准利率达到5.5%，长期贷款利率则突破惊人的7%，创出近20年新高。

我们要知道，光伏电站需求尤其是大型电站对资金利率极度敏感，甚至有金融属性的趋势。年内欧美大幅加息，幅度之大，令长期贷款经营项目承压，投资冲动受到短期明显抑制。所以有人在年初的时候曾断言欧美大幅加息之下，海外需求增速超过30%也已是极其乐观的假设。

即便在高利率压制及欧洲市场库存扰动下，2023年中国组件电池出口仍然保持韧性，实际上也属十分难得。

此外，我们看到中国电池出口持续大幅增长，主要目的国为土耳其及印度等地。众所周知，土耳其及印度正在疯狂向美国出口光伏组件，电池出口量大增实际是全球贸易限制的原因。

2023年上半年，我国电池片出口额为24亿美元，同比增长44.1%，出口量为19.1GW，同比增长83.1%。前三大出口目的地分别是土耳其、印度和柬埔寨，合计占全球70%的市场份额。

我们看到在2023年8月出口数据有所好转。此外，一体化四巨头均在海外铺设大量产能，部分出口市场由海外直接发货，也影响了一部分出口数据的增速。

除了上述原因以外（高基数、加息周期、海外产能）等，进入三季度以后，中国光伏组件正处于N型替代P型的关键时点，消化此前P型库存及应对产业链价格下行，成为贸易商有为的可能，从而一部分制约了需求增长。

但实际上，我们知道每一次大的技术迭代，都推动了行业装机量增速的加速而非减速，如单晶技术路线的突破、P型电池及166迭代等。

说了这么多，总结一下2023年因各种原因致使海外市场增速与中国市场存在显著差异，根本原因是在高基数效应下，中国内外利率环境不同所致。在中国低利率时代下，装机量猛增，而在欧美疯狂加息之下，海外增速放缓。

如何看待上述问题及现象？

1、海外增速放缓，承压风险偏好。

我们知道虽然今年全球装机量仍然维持大幅增长（50%+），但主要动力来源于中国，海外需求增速相比去年下滑明显。中国市场毛利率较低，低价竞争现象明显，而海外市场多为高毛利率区域。海外市场的下修，必然影响整体毛利率水平，从而直接影响投资者对于未来光伏单瓦盈利的预期。

正是因为今年国内占比提高，海外占比下行，引发单瓦盈利下修预期，这种现象引发的单瓦盈利下修，可能导致投资者对于单瓦盈利的悲观预期和行业内卷担忧的加剧。

但实际上大可不必。因为我们剖析海外市场增速下修主要的问题，在明年很大程度上会缓解而非加重。

2、欧美疯狂加息将在明年得以修正。

美国、欧洲明年将大概率进入降息周期。首先通胀率出现明显下行，德国预计2024年通胀率将由6.1%下行至2.6%，我们知道3%以下的通胀率在经济学理论上都是可以接受的，被称为温和通胀。在此基础上，加息周期存在大幅下修的可能性。美联储也表示，在2024年某一个时刻将展开降息程序。

我们知道光伏电站属于重资产行业，大部分建设资金来源于贷款，随着目前全球电站IRR水平持续高涨，如果美国长期贷款利率下修至5%以内，将对装机量带来巨大而广泛的推动作用。

据此判断，明年将会引发欧美加息修正后的行业出口拐点，或对风险偏好提升极为有利。

3、海外装机韧性强劲，全球光伏产业链难以绕开中国。

即便在欧洲等地高基数及欧美加息背景下，组件出口仍然保持韧性较高增长，体现了光伏内生增长的强大生命力。此外，土耳其、印度等国通过进口中国组件，发货美国等，也视为，全球光伏产业链仍然难以绕开中国的事实。此外，中国五大组件厂也已在美国建设产能等，并且随着硅片、电池、组件、辅材（胶膜、逆变器等）海外生产能力布局完备，明年一体化巨头对应美国出口的情况可能好于预期。我认为这一点相对明确，也十分重要。

4、海外拐点将至

短期增速下行，将在加息缓解、N型产能投放（较大幅度提高富裕区域IRR）、组件价格下行、光伏龙头全球产能投放等利好下，很快出现需求上行拐点。但拐点弹性最大逻辑可能是加息周期。

5、非洲、中东等地需求拉动明显

在储能及组件价格下修背景下，广大亚非拉地区需求增长强劲。今年上半年南非等地市场需求强劲增长，巴西等地下半年需求好转超预期，中东、中亚地区需求拉动明显，全球需求更加均衡、持续。

6、中国将维持长期低利率水平，提振光伏与储能装机量

中国经济目前面临较大的压力，房地产、人口及产业面临的问题短期难以解决，决定了中国将维持长期低利率的水平。若明年欧美进入快速降息周期，中国长期贷款利率水平仍有望下修，提振国内装机量维持高位增长。