大全能源(688303)2922三季报点评：业绩延续高增 长单保障未来出货

事项：

公司发布2022 年三季报，2022Q1-3 实现营业收入246.77 亿元，同比增长197.15%;实现归母净利润150.85 亿元，同比增长237.23%，业绩略超预期。

其中2022Q3 实现营业收入83.37 亿元，同比119.81%，环比1.53%;实现归母净利润55.60 亿元，同比增长140.45%，环比增长6.66%。2022Q1-3 综合毛利率为73.98%，同比上升6.71pct;其中2022Q3 综合毛利率为80.88%，同比上升6.04pct。

评论：

受产线检修影响，公司产销量环比略有下滑。2022Q1-3 公司生产稳定、三期B 阶段3.5 万吨多晶硅产线爬产顺利，前三季度实现多晶硅产量达10.01 万吨，同比增长58.98%，其中2022Q3 实现产量3.34 万吨，同比增长58.29%，环比下降5.45%。2022Q1-3 公司实现销量10.95 万吨，同比增长71.88%，其中2022Q3 实现销量3.31 万吨，同比增长57.29%，环比下降11.77%。主要原因系部分产线检修影响。预计四季度公司多晶硅产出3.0-3.2 万吨，全年实现产量13.0-13.2 万吨。

硅料价格高企，单吨净利再创新高。2021 年以来，硅料价格在下游高需求的带动下一路上行，并持续维持高位，带动公司业绩上行。公司2022Q1-3 多晶硅单位售价达224.02 元/公斤(不含税)，同比增长72.7%;其中2022Q3 单位售价为249.24 元/公斤(不含税)，同比增长39.80%，环比增长14.15%。盈利能力方面，据测算2022Q3 公司单吨净利超过16 万元/吨，创下单季度新高。

此外，公司包头市10 万吨高纯多晶硅项目已经启动建设，预计将于2023Q2 建成投产，规模效应有望进一步增强。公司包头市工业硅及有机硅一期项目，将建设年产15 万吨高纯工业硅产能，预计于2023Q3 投产。一期项目投产后，公司包头10 万吨多晶硅项目有望实现100%原料供给，将助力公司进一步降本增效。

签订硅料长单，保障未来产品出货。随着硅料新增产能的释放，2023 年硅料供给紧张局面预计将有所缓解。为保障后续硅料产品出货，2022 年10 月，公司分别签订了采购量为15.53 万吨、30.30 万吨和43.20 万吨的硅料长单。长单的陆续签订将有助于公司绑定下游客户，若硅料环节竞争加剧，有利于公司多晶硅产品的稳定销售，提高产能消化的确定性。

投资建议：公司布局上游产业链，持续降本增效，硅料行业地位领先，我们预计公司2022-2024 公司归母净利润分别为197.3/142.1/137.4 亿元(前值186.1/128.1/118.9 亿元)，当前市值对应PE 分别为6/8/8 倍。参考可比公司估值，同时考虑今年是硅料盈利的周期高点，给予2023 年10x PE，对应目标价66.50 元，维持“推荐”评级。

风险提示：终端需求不及预期，产能扩张进度不及预期，市场竞争加剧等。