大全能源(688303)深度报告：多晶硅紧平衡持续 技术与成本领先打造核心竞争力

公司是全球领先的高纯多晶硅专业生产企业

公司从事高纯多晶硅的研发、制造及销售,为下游硅片、半导体等厂商提供高纯多晶硅原材料。2021年,公司实现营业总收入108.32 亿元,同比增长132.23%;实现归母净利润57.24 亿元,同比增长448.56%。公司业绩增长主要受益于硅料供不应求、价格持续上涨。2022 年第一季度,公司实现营收81.29 亿元,同比增长389.28%;实现归母净利润43.12 亿元,同比增长640.85%。

多晶硅有望长期供需偏紧,行业格局持续优化

预计2022 和2023 年全球多晶硅总需求量有望达到89.6 万吨和115.1 万吨,同比增速分别为35.56%和28.46%。中短期内供需紧平衡支撑多晶硅盈利能力,2022 年全年有效产能利用率约95%。随着产能逐步释放,2023 年之后供需偏紧局面将逐步缓解,2023 年有效产能利用率预计为87%。中长期来看,随着国内龙头厂商低成本产能加速投产,海外产能进一步出清,龙头集中度持续提升,CR4市占率有望提升至2023 年的84%。

公司技术成本行业领先,产能扩张巩固龙头地位

公司目前多晶硅名义产能达到10.5 万吨,产量占国内总产量的17.75%,在业内处于第一梯队。公司包头一期10 万吨高纯多晶硅项目预计于2022Q1 开工建设,2023Q2 建成投产,届时公司总产能将达到20.5 万吨以上。公司产品品质持续提升,2021 年,公司单晶料产出比例达到99%以上,位于行业前列。公司目前已经实现N 型硅料批量供应,并获得下游多家客户认可。

发力半导体级多晶硅制造,推动半导体材料国产化进程

目前,电子级多晶硅生产仍主要集中在美国、德国、日本等国的少数几家多晶硅企业。公司拟投建年产2.1 万吨高纯半导体材料项目,其中一期1000 吨预计于2023Q2 建成投产,将有助于推动半导体级多晶硅进口替代,保障半导体材料供应安全。

盈利预测及估值

上调盈利预测,维持“买入”评级:公司是全球多晶硅龙头,产能建设顺利推进。考虑到下游需求有望持续超预期,多晶硅供需有望长期偏紧,我们上调公司2022-2024 年盈利预测,预计分别实现归母净利润160.25、161.06、162.29 亿元(上调前分别为102.43、103.26、105.97 亿元),对应EPS 分别为8.32、8.37、8.43 元/股,对应PE 分别为8.33、8.29、8.23 倍。2022 年可比公司平均PE 为15.81 倍,综合考虑成长性与一定的安全边际,我们给予公司2022 年行业平均估值15.81倍,对应目前股价有90%的上涨空间。维持“买入”评级。

风险提示

全球光伏装机需求不及预期;多晶硅价格下跌;新进入者扩产导致行业竞争格局恶化。