平煤股份(601666)：21Q4业绩环比大增 22年有望量价齐升

21 年归母净利同比+111%，股息率5.1%。2021 年公司实现营收/归母净利297/29.2 亿元，同比+32.6%/110.6%。其中Q4 单季，公司实现归母净利11.5亿元，环比+62.4%，我们认为公司业绩显著增长的主要原因在于Q4 长协价大幅上调及大精煤战略施行。公司2021 年拟每股现金分红0.76 元，分红比例超60%，按3 月28 日收盘价14.92 元计，对应股息率5.1%。

经营数据：21 年产量下滑6%，售价/成本增加37%/28%。1)产销量：2021年公司原煤产量/商品煤销量2885/3065 万吨，同比-6.4%/-2.7%，其中Q4单季分别为714/770 万吨，环比+4.2%/+6.2%，我们认为产销量下滑主要系Q3 高温影响井下作业以及河南暴雨所致，Q4 影响消除后环比回升。结构方面，21 年混煤/精煤产量1320/1188 万吨，同比-11.4%/+3.2%，混煤/精煤销量1412/1199 万吨，同比-6.2%/+2.5%，精煤销量占比39.1%，同比+2pct。

2)价格：2021 公司销售均价916 元/吨，同比+36.9%，其中精煤/混煤售价1596/548 元/吨，同比+35.5%/29.1%，精煤销量占比提升带动公司销售均价上涨。Q4 单季商品煤销售均价为1235 元/吨，创历史新高，环比+35.3%，我们认为，公司精煤以长协销售为主，受季度调价影响，上涨滞后现货，Q4售价环比才显著提升。3)成本：2021 单位成本为655 元/吨，同比+28%，其中精煤/混煤单位成本为1032/464 元/吨，同比+32.2%/20.3%。4)毛利：

2021 年商品煤吨毛利为261 元/吨，同比+103 元/吨，增幅65.7%，其中精煤/混煤吨毛利565/84 元/吨，同比+167/45 元/吨，增幅+41.9%/115.8%。

22 年计划产量增加，有望实现量价齐升。根据公司22 年经营计划，公司原煤/精煤产量计划3108/1235 万吨，同比+7.7%/4%。结合国内稳增长政策稳步推进及国外通胀大环境，考虑到公司焦煤长协价格Q4 才显著提升，全年焦煤长协价格有望维持高位，公司业绩有望实现量价齐升。

成立焦化子公司，延伸产业链。公司拟出资7 亿元(持股70%)与汝丰焦化成立合资公司，建设120 万吨/年焦化项目。根据公司公告援引的汝丰焦化项目可研报告测算，年可实现营收/利润总额约27/2.45 亿元，总投资收益率13.7%，销售利润率9.2%(高于行业基准收益率7%)。

盈利预测与估值。我们认为在澳煤限制进口影响下，焦煤供给持续偏紧，公司是国内低硫优质主焦煤的第一大生产商和供应商，有望显著受益焦煤长协价格高位。此外，中期看，由于钢铁行业碳达峰时间为2030 年前(并未提前)，叠加稳增长的大背景，焦煤需求或由悲观转向乐观，利好焦煤板块估值提升。

我们预计22 年公司归母净利在66.5 亿元左右，按保底分红比例60%计算，对应3 月 28 日股息率约12%。我们预计公司22-24 年归母净利为66.5/61.3/58.1 亿元，EPS 为2.87/2.65/2.51 元，参考可比公司，给予公司2022 年7~8 倍PE，对应合理价值区间20.11~22.99 元，维持“优于大市”

评级。

风险提示。需求大幅下滑、澳煤进口限制政策延续存在不确定性。