资金来源成疑，供应链紧张，爱旭股份能否渡过“至暗时刻”？

作者／于耀翔

来源／华夏能源网

二战初期，纳粹德国以闪电战横扫欧洲大陆。举世惊恐、人心惶惶之际，温斯顿·丘吉尔接过英国首相大旗，他用广播对全国人民说道——我们将战斗到底，我们决不投降。

在此以后，丘吉尔抵住压力，带领英国人民奋起反抗，终度过最黑暗的时刻，迎来黎明。2017年，这段事迹被拍成电影并斩获奥斯卡奖项，电影的名字就叫做《至暗时刻》。

然而，“至暗时刻”不仅出现在战场上，也出现在商场上。

前不久，全球光伏电池龙头企业爱旭股份（SH600732）披露了35亿募资预案的三次修订稿，结合其去年已经募资了25亿的实际情况，这不由令人再次关注起爱旭目前所处的“黑暗”超过400亿的扩产计划被指“画饼”，债台高筑、产能利用率低、业绩亏损、业绩承诺兑现堪忧、对手越来越多等。

与此同时，爱旭的“黎明”也似乎近在眼前碳中和目标正在助推光伏行业迅猛发展、各种扶持政策频繁出台，爱旭在产能扩充及N型电池的“疯狂”布局有朝一日必会产生巨大价值。

从至暗走向黎明，若想重现电影《至暗时刻》所展现的圆满剧情，爱旭需要战斗到底。但放眼于现实，实现情势反转显然并不容易。

内忧超400亿扩产，资金来源成疑

自2009年成立起，爱旭就一直是一个低调且实力强大的光伏企业，多年来，其在光伏电池片出货量上始终牢牢把持着“数一数二”的地位。但从去年开始，爱旭因抛出一份又一份令人吃惊的扩产计划而变得不再低调，并因此遭到诸多质疑。

2020年7月3日，爱旭股份发布公告称，公司非公开发行拟募资25亿元的定增募资方案获得证监会通过。本次募资中，公司计划将其中的14．50亿元用于义乌三期年产4．3GW高效晶硅电池项目建设。

半个月后，爱旭再度发布公告称，公司拟投资建设天津二期年产5．4GW高效晶硅电池项目，预计总投资约22亿元（含流动资金）。

从当时爱旭的财务情况，这两项耗资不太大的扩产尚在情理之中。

但又过了半个月，爱旭便突发大动作。其发布公告称，拟在浙江义乌建设年产36GW高效太阳能电池及配套项目，总投资金额预计为200亿元，项目建设期预计为7年，拆分为两个项目建设。项目一计划投资40亿元，建设义乌第四、第五期共计10GW高效太阳能电池项目。项目二计划投资160亿元，建设义乌第六、第七、第八、第九、第十期共计26GW高效太阳能电池及配套项目。

此时此刻，爱旭的财务状况与扩产计划的匹配开始遭受质疑。

根据爱旭股份2020年报，截至2020年底，爱旭的货币资金12．55亿元，短期借款11．53亿元、一年内到期的非流动负债7．70亿元、长期借款9．79亿元，合计为29．02亿元。长短期债务是货币资金的2．31倍，其中，短期债务为19．23亿元，为货币资金的1．53倍。而在其12．55亿元货币资金中，因为银行承兑汇票保证金、信用证保证金、远期外汇合同保证金及上述受限货币资金利息等因素，货币资金中约有3．30亿元受限。

也就是说，2020年，爱旭股份已经出现了较大的偿债压力，而这还是在其已经完成25亿元募资后的财务状况。

在此种情况下，时至今年4月23日，爱旭股份又再度发布公告，表示拟与珠海市人民政府（简称“珠海市政府”）签订《关于爱旭太阳能电池项目的投资框架协议》，计划在珠海市斗门区投资建设年产26GW新型高效太阳能电池项目，总投资额预计为180亿元。一期项目为年产6．5GW新世代高效晶硅太阳能电池建设项目，投资金额为54亿元（含流动资金）。

紧接着，为支持义乌及珠海扩产规划落地，爱旭再次发动募资，拟非公开发行A股股票募集资金35亿元，用于珠海年产6．5GW新世代高效晶硅太阳能电池建设项目、义乌年产10GW新世代高效太阳能电池项目第一阶段2GW建设项目，并补充流动资金。

当下募资结果尚未可知，但爱旭的偿债压力仍然持续存在。根据爱旭股份2021年中报，其货币资金19．91亿元，短期借款10．58亿元、一年内到期的非流动负债11．59亿元、长期借款11．87亿元，合计为34．04亿元。长短期债务是货币资金的1．7倍，其中，短期债务为22．17亿元，为货币资金的1．11倍。

一方面是窘迫的财务状况，另一方面，爱旭当前的几个扩产项目的拟投资金额合计已高达416．50亿元，爱旭该如何落地如此庞大的扩产计划？

即便项目是分期投建，但义乌项目第一阶段2GW建设项目总投资即为17亿元，珠海项目一期年产6．5GW新世代高效晶硅太阳能电池项目总投资为54亿元，仅这两个项目，就需要投入71亿元。在考虑到35亿元募资如期到位，并不考虑其他项目与补充流动资金的理想情况下，爱旭股份至少还需要自筹36亿元资金来完成上述项目建设，难度可想而知。

对此，爱旭股份本身似乎也意识到扩产的难度。今年4月，爱旭在对外投资事项的补充公告中称义乌、珠海相关新世代高效太阳能电池项目目前尚未完成全部所需的土地、环保、发改备案等手续，项目实施过程中可能存在市场及政策波动、设备及原料未能及时供应等因素。项目建设周期较长，在设备制造周期、安装调试及达产时间上存在一定不确定性。相关投资项目建设规模和投资金额较大，投资建设项目会对公司现金流造成一定压力。若资金筹措的进度或规模不达预期，可能导致上述项目存在无法顺利实施或者延期实施风险。

外患供应链紧张，竞争艰险加剧

近年来，光伏行业形势一片大好，爱旭股份的业绩也始终处于强劲增长状态，从2018年到2020年，其营业收入分别为41．08亿元、60．69亿元、96．64亿元，净利润分别为3．45亿元、5．85亿元、8．05亿元。

在此期间，基于对自身业绩与光伏行业未来形势的看好，2019年，爱旭借壳上市，并公开做出业绩承诺，要保证重组置入的资产在2019年至2021年三年扣非归母税后净利润分别不得低于4．75亿元、6．68亿元和8亿元。

另一方面，同样是基于对光伏行业发展的信心，爱旭才斥资200亿扩建义乌36GW产能。其在投资公告中写到随着全球太阳能光伏产业的快速发展，市场对高效太阳能电池需求日益增加。本项目全面达产后，将进一步扩大公司产能规模，弥补市场对电池产能之所需，巩固公司在太阳能电池领域的核心竞争力。

然而，对光伏行业看好的远不止爱旭一家。近年来，光伏产业链制造端几乎所有企业都在大手笔扩产。在此形势下，从2020年下半年开始，硅料产能供应开始明显乏力，价格日益攀升，突破200元／kg后仍不见顶，目前部分硅料企业报价已突破260元／kg。

面对高昂的硅料价格，光伏产业链各环节如硅片、电池、组件等企业不得不通过调低开工率以平衡生产成本与市场表现，作为电池片环节的龙头企业，爱旭更是如此。

2020年上半年，在受到疫情影响的情况下，爱旭的产能利用率尚且为86％，然而进入2021年后，受上游涨价的影响，爱旭自曝其4月份开工率已降至60％。

时至6月，在中国光伏行业协会组织的光伏行业热点难点问题座谈会上，爱旭“实名举报”了硅料龙头企业通威，称当前行业供需错配仅是硅料价格上涨的表象，实际上，硅料价格上涨是由于部分企业刻意营造多晶硅、硅片短缺，囤积居奇、哄抬物价所致。

但很快就有媒体指出，爱旭此举是因为难以兑现上市时的业绩承诺而变得“气急败坏”，从而“甩锅”给同行。

2020年，爱旭股份净利润虽高达8．05亿元，但经扣非扣税等后仅有5．48亿元，距其上市时承诺的扣非净利润相差1．2亿元。没能完成业绩承诺的爱旭股份宣称将把2020年欠下的业绩加到2021年上，因此2021年原本为8亿的业绩承诺要增加1．3亿元，变为9．3亿元。

这几乎是不可能完成的任务。一旦违背承诺，爱旭就必须拿出真金白银来赔偿。

2021年上半年，爱旭经营业绩大幅下滑。中报显示，截至2021年6月底，爱旭股份实现营收68．68亿元，同比增长85．88％，但其净利润为－2375．81万元，同比大幅下降117．38％。

面对此种境地，爱旭董事长陈刚表示，如今爱旭股份已经放弃了过去直接采购硅片的单一方法，而是变为直接采购硅片和硅料，双途径同步进行。一方面，爱旭增加了硅片供应商的数量，另一方面，爱旭也开始提升硅片产能，现在硅片寡头的垄断率已有所降低，以前寡头公司的占比为70％，现在是50％甚至更低一些。今年三季度，爱旭供应链紧张问题已有所缓解，预计四季度盈利将扩大。

但即便爱旭成功克服了供应链紧张问题，在当下光伏行业竞争白热化下，爱旭所面临的市场状况相较以前也更为艰难。

首先在产能上，截止2021年底，爱旭电池产能有望达到36GW，而通威的电池产能有望达到55GW，差距较为明显。哪怕是组件厂商，其电池产能与爱旭相比也不遑多让，如隆基的电池产能到年底预计将达到38GW，天合、晶澳预计将超越30GW，东方日升也将迈过20GW的大关。

光伏行业分析师、《策哥论光伏》主笔胡志强对华夏能源网表示道“在目前的垂直一体化趋势中，其他环节的企业都在自建电池片产线，爱旭作为专业代工企业，正面临着被合作商抛弃的窘境。”

在技术领先性上，眼下N型电池正凭借其更高的转换效率被公认是光伏行业的下一代技术路线。2021年，在SNEC展会上，爱旭重磅推出了高效N型ABC电池。然而，对N型电池有所布局的远不止爱旭。

如隆基，其也在SNEC展会上推出了基于N型HPC电池所制成的组件，该组件所用的电池技术为隆基自主研发。此外，更不要提N型电池的一大代表HJT了，有媒体指出，从2020年至今，数十家企业开工及规划的HJT电池＋组件的产能已高达126GW，其中不少企业还是跨界而来，如煤炭、玻璃、风电、服装企业等。在新一代光伏电池市场上，爱旭的对手只会越来越多。

那么，在未来的竞争格局中，爱旭的优势是什么？

细细想来，爱旭可以“押宝”的，还是要投资超过400亿的扩产产能。据统计，如果扩产计划全部落地，爱旭的产能规模将达到88GW，其中有52GW是N型电池产能，其先进产能占比为59％。也就是说，爱旭是有望在产能及产品结构上保持领先优势，继续维护龙头地位。

此外，胡志强分析道“如果明年一季度，硅料产能能够大量释放，使价格腰斩，那么电池片和组件环节的利润将回归，爱旭才有可能在专业化电池片厂商的路上获得一线生机。相较垂直一体化的模式，专业化企业的价格发现能力理应更具优势，爱旭若能发挥此能力，将在未来的竞争中占有一席之地。”

在碳中和目标、新型电力系统建设等重大政策的刺激下，我国乃至全球光伏行业大发展已是必然之事，从更远来看爱旭的前途是值得期待的，但当下，爱旭也确实为诸多难题所掣肘。未来，爱旭若想从当前的黑暗中走出来真正拥抱黎明，就必须践行丘吉尔所说的话——战斗到底，决不投降！