长江电力(600900)：来水减少短期承压 乌白并入中期驱动

业绩简评

8 月30 日，长江电力发布半年报，公司上半年实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为199.01/85.82/71.25 亿元， 分别同比-0.06%/8.60%/-10.86%。从Q2 来看，营收/ 归母净利润/ 扣非归母净利润分别增长-4.32%/1.80%/-9.75%，营业成本同比增长17.06%，系合并范围变化导致。

经营分析

来水减少，上网电量短期承压，需求景气，电价向上。1)电量端：上半年，长江整体来水偏少，公司管辖四座电站发电量713 亿KWH，同比下降11.0%，其中，三峡电站发电量基本较去年同期持平，葛洲坝电站/向家坝电站/溪洛渡电站发电量较去年同期增长6.89%/-31.85/-27.35%。2)价格端：

上半年多地缺电，水电上网电价向上，使公司营收基本较去年同期持平。

资本运作得当，国际业务积极拓展。1)资本运作：上半年，公司实现投资收益38.10 亿元，较去年同期增长69.79%，其中，对联营及合营企业的投资收益增速达38.72%，持有的金融资产投资收益增速达127.85%。投资收益高增，使企业净利润实现了正增长。2)国际业务：上半年，公司完成对秘鲁第一大配电公司路德斯公司剩余股权的要约收购，持股比例由83.64%增加至97.14%，公司将持续受益于路德斯稳定且领先的经营业绩。

新电站陆续投产，静待乌白并入。上半年，乌东德电站已经实现全部投产，白鹤滩电站首批机组已投产发电，预计明年7 月实现全部投产。乌白全部投产后，预计公司装机容量将增加至6360 万KW，较现在增长39.47%，并入公司后，预计将增超1000 亿KWH的年发电量，带来年逾250 亿元营收。

投资建议

乌白暂不计入预测， 预计后续来水情况有所好转，上调21/22 年营收14.3%/16.3%，上调21/22 年归母净利润11.1%/11.9%。我们预计公司21-23 年营收为592/608/632 亿元，归母净利润为267/276/289 亿元，对应EPS 为1.18/1.22/1.27 元，对应PE16.2/15.7/15.0X，维持“买入”评级。

风险提示

长江来水量不稳定，影响上网电量;投资收益波动性较大，影响企业利润;生产安全遇到问题，影响企业经营。