山西焦煤(000983)：上半年量价齐升 下半年仍有增长

本报告导读：

H1煤炭主业量价双升，混煤提供主要弹性;电力板块拖累业绩，水泥持平，焦炭毛利略降;长协涨价提业绩，资产注入预期提估值。

投资要点：

投资建议：公司2 021H1营收192.3.6亿(+23.4%)、归母净利19.4亿(+60.7%)，扣非净利19.3 亿(+62.8%)，符合预期。鉴于煤炭主业量价双升、焦煤市场高确定性，上调21~23 年EPS 至1.03、1.09、1.15 元(原0.88、0.93、0.99 元)，参考行业21 年10xPE，上调目标价至10.30 元(原8.69 元)，维持增持评级。

H1 煤炭主业量价双升，混煤提供主要弹性。2021H1 商品煤销量1490 万吨(+21.1%)，销售均价725 元/吨(+10.5%)或+69 元/吨，产销提升因积极增产叠加2020 年同期低基数，均价提升因焦煤持续高景气。其中精煤销量782 万吨(+20.7%)、售价920 元/吨(+1.9%)，混煤531 万吨(+15.2%)、售价(+39.9%)，长协机制下公司精煤价格更稳定，H1 混煤为公司提供主要业绩弹性。

电力板块拖累业绩，水泥持平，焦炭毛利略降。受煤价上涨影响，21H1 公司电力业务归母净亏损3.1 亿，同比增加-2.8 亿，其中兴能发电-1.3 亿(20H1:+0.1 亿)、武乡西山发电-1.4 亿(20H1:-0.6 亿);建材板块收入2.7 亿(+102.2%)、成本2.3 亿(104.7%)，均同比大增，其中子公司西山华通水泥盈亏平衡同期持平，主因新建的水泥产线及营销体系开始爬坡;焦炭板块收入41.5 亿(+10.5%)、毛利1.7 亿(-10.9%)，虽然焦炭价格持续上涨，但双焦价差收窄，其中联营的京唐焦化受益于长协煤实现净利0.25 亿(+31.6%)。

长协涨价提业绩，资产注入预期提估值。据公司互动易披露，Q3 长协价提升，各煤种均价上涨约100 元/吨，测算环比增利约5 亿。此外，山西国有炼焦煤资源整合基本完成，预计2021 年底公司股东焦煤集团将占据15%的焦煤市场，公司作为焦煤集团唯一焦煤资产注入平台，资产注入可期。

风险提示：下游超预期限产、资产注入不及预期。