深圳燃气(601139)：收购全球第二大光伏胶膜企业 优质城燃转型切入光伏辅材赛道

事件：

公司8 月2 日晚间公告，拟通过设立项目公司的方式出资18 亿元收购上市公司东方日升持有的江苏斯威克新材料股份有限公司(简称斯威克)1.4 亿股股权，收购完成后公司成为斯威克实际控制人，持有斯威克50%股权。

投资要点：

现金收购全球第二大光伏胶膜企业，在建产能2 年翻倍，深燃控股后扩产节奏有望加快。本次收购对象斯威克成立于2005 年，斯威克主要向光伏组件厂商供应光伏封装胶膜，该产品是光伏电池的核心非硅辅料，包括透明EVA 胶膜、白色EVA 胶膜、POE 胶膜等高性能光伏封装胶膜及反光贴膜。目前，斯威克是全球领先的光伏胶膜供应商，有效产能为3.6 亿平方米/年。2020 年斯威克在全球光伏胶膜市场销量占比17.81%，位居全球第二，产品销往全球20 多个国家和地区。截止2020 年底斯威克拥有3 亿立方米胶膜产能，3 亿立方米的在建产能预期22 年底全部达产。受益于下游强劲的需求增长，目前胶膜行业前三名的福斯特、斯威克、海优新材均在大幅扩产。此前斯威克受资金等方面影响扩产节奏受到一定影响，此次深圳燃气入股后预计将有效解决资金问题，助力斯威克巩固行业第一梯队实力。

收购性价比极高，可比公司估值较斯威克具有显著溢价。本次斯威克50%股权的收购对价为18 亿，对应斯威克整体估值36 亿元。根据披露斯威克2020 年净利润2.6 亿，对应2020 年14 倍市盈率。

公司的可比公司福斯特和海优新材2020 年市盈率分别为78 倍和101 倍。参考可比公司水平，中性预期斯威克2020 年合理市盈率为90 倍，对应内在价值234 亿元，归属深圳燃气部分117 亿，扣掉支付的18 亿成本后净增加深圳燃气内在价值约100 亿元。

燃气主业质地优良，受益疫情恢复预计全年稳步增长。公司为国内城市燃气行业小龙头，实际控制人为深圳市国资委，主要城市燃气包括深圳及其他外埠区域。公司城市燃气资产质地优良，现金流强劲。

今年上半年，受益于疫情改善带来的燃气消费恢复，公司净利润增幅较大。2021 年1-6 月公司天然气销售量为22.86 亿立方米，同比增长31.68%，其中电厂天然气销售量为6.70 亿立方米，同比增长44.40%，非电厂天然气销售量16.16 亿立方米，同比增长27.04%。公司营业收入为963,582 万元，同比增长51.20%。归属于上市公司股东的净利润85,205 万元，同比增长29.46%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润84,236 万元，同比增长39.78%。

盈利预测与评级：考虑到资产最终的收购落地仍然存在一定不确定性，我们暂时不调整深圳燃气盈利预测，在不考虑收购的情况下我们继续维持公司2021-2023 年归母净利润预测分别为15.71、17.86亿元、18.7 亿元，当前股价对应13、12 和11 倍。公司主业质地优良，估值较低，本次收购完成后公司将会切入光伏辅材赛道，本次收购性价比较高，预计将会显著增长公司价值，继续维持“买入”评级。