赣锋锂业(002460)：氢氧化锂龙头 产能逐步扩张

氢氧化锂龙头，盈利点主要在锂盐和金属锂

公司是国内氢氧化锂产业龙头，目前已经形成垂直整合的业务模式，业务贯穿上游锂资源开发、中游锂盐深加工及金属锂冶炼、下游锂电池制造及退役锂电池综合回收利用。根据2019 年的收入分布数据，金属锂产品占了13%，碳酸锂产品占了24%，氢氧化锂产品占了34%，合计70%;毛利来看，金属锂、氢氧化锂、碳酸锂贡献总毛利的20%、50%、11%，合计占比为81%。

高镍时代带来氢氧化锂需求大幅提升

目前来看，高镍是提升续航里程需求下最可行方案。对于高镍三元正极而言，由于煅烧工艺和产品性能的原因，通常使用一水合氢氧化锂作为锂源，高镍三元电池的使用将带来氢氧化锂需求的大幅增长。根据我们测算，2025 年全球氢氧化锂需求或将达到42.4 万吨，首次出现短缺格局，预计短缺5.9 万吨。高端氢氧化锂市场来看，预计2023 年首次出现供给缺口，短缺1.9 万吨。

产能逐步扩张，成本有望下降

公司现有氢氧化锂产能3.1 万吨，在建产能5 万吨，预计将于2020年10 月底试车，未来氢氧化锂产能将达到8.1 万吨，产能实现翻倍增长。氢氧化锂制备的核心在于低成本原料，根据我们的测算，公司上半年锂精矿成本在491 美元/吨，下半年我们预计锂精矿成本在405 美元/吨。假设加工成本不变情况下，每吨氢氧化锂成本有望下降593 美元/吨(按6.9 汇率计算，吨成本下降4092 元/吨)。

此外，公司Cauchari-Olaroz 公司第一期规划产能年产2.5 万吨电池级碳酸锂计划于2021 年投产，运营成本仅为3576 美元/吨，投产之后公司成本优势进一步提升。

投资建议

考虑到2021 年5 万吨氢氧化锂项目投产，预计公司20-22 年归母净利分别为4.5、12 和15.6 亿元，对应当前股价PE 分别为224、83 和64 倍，考虑到公司行业地位和业务体量的增长，维持公司“买入”评级。

风险分析

项目投产不及预期;锂价继续下跌。