石油：“OPEC+”五月减产可能不及预期

随着5月1日起OPEC+的联合减产协议正式生效，市场开始关注减产协议的实际执行情况。结合汤森路透的出口数据，我们认为，五月上半月“OPEC+”确有减产，但整体产量纪律较差，执行率不达五成。除沙特外的OPEC协议国减产基本达标，而沙特和非OPEC协议国减产不及预期，是“OPEC+”减产协议执行的不确定性因素。新的减产协议开始约束产油国生产，但这并不意味着“OPEC+”市场策略从“保份额”转向“保价格”，石油市场的份额之争仍在继续。

“OPEC+”五月确有减产，结束无约束生产状态在5月1日的减产协议正式生效之前，包括沙特、俄罗斯在内的“OPEC+”

成员国大幅增产240万桶/天，整体产量达到2019年以来最高水平。从结构上看，沙特、阿联酋及科威特，产量环比分别增加206万桶/天、35万桶/天与21万桶/天。俄罗斯产量在四月份维持在1169万桶/天的较高水平，并未出现大幅度增产，非OPEC协议国产量与3月份基本持平。

根据汤森路透的船运数据，我们看到“OPEC+”在五月份确有大幅减产，但幅度或不及预期，整体减产执行率不到5成，其中OPEC约为66%，非OPEC仅为13%。结合国际能源署公布的四月份产量数据及产量配额，我们估算，在100%减产执行率的情况下，OPEC协议国需环比减产760万桶/天，非OPEC协议国需减产500万桶/天。

OPEC协议国：沙特减产不足，其他协议国减产超预期我们估算，OPEC协议国在五月上半月平均出口下滑约470万桶/天，其中，沙特减产贡献230万桶/天的减产，其他国家贡献240万桶/天。从周度环比看，第二周OPEC整体执行情况从第一周58%改善至74%。即便以五月第二周出口为基准，沙特减产幅度仅为200万桶/天，减产执行率仅为59%，而此前几次减产协议初期，沙特会选择超额减产，但从五月前两周看，沙特此次减产执行较差，显著低于其他OPEC协议国减产执行率的93%。

非OPEC协议国：俄罗斯减产与沙特相仿，其他协议国不减反增五月上半月，非OPEC出口下滑仅为60万桶/天，从周度环比看，第二周非OPEC协议国执行率为25%，高于第一周1.7%，虽有改善，但减产执行依然不容乐观。还是按五月份第二周出口为基准，俄罗斯减产幅度约为160万桶/天，减产执行率仅为50%，与沙特减产纪律相仿。而同期除俄罗斯之外的非OPEC协议国不仅没有减产，甚至增产25万桶/天，协议约束并未体现。

往前看，五月减产可能不及预期，市场份额之争仍在继续若以产油国出口近似估计产量，我们预计，“OPEC+”在五月上半月减产执行率仅为46.5%，大幅不及预期。近期全球需求遭受新冠疫情的负面冲击正在边际减弱，但仍未全面复苏，二季度供应过剩仍然存在。因此，产油国的减产可能是全球需求过度下降的应对措施，对市场平衡的调节能力仍然很弱，短期来看，石油市场仍不具备过剩出清的条件，市场份额之争仍在继续。