各怀鬼胎：“沙俄”减产共识背后的博弈

12月5-6日，第177届欧佩克（OPEC）及第7届欧佩克与非欧佩克（OPEC+）部长级会议决定将继续深化减产50万桶/日——其中OPEC额外减产37.2万桶/日，非OPEC成员国额外减产13.1万桶/日，将减产总额调整到170万桶/日。

此外一些主要石油生产国（主要是沙特），将继续提供额外的自愿减产，减产总额可能调整到210万桶/日，减产2020年1月开始，2020年3月，OPEC+将再次开会决定后续减产政策。

不管是深化减产还是延长减产期，数字不是最重要，最终很多国家实际并不能遵守或完成减产，但需要配合观察的是，各减产国的态度以及实际的库存反应。

此次减产有两点出乎意料的地方。第一，并没有延长减产期到明年6月；第二，对明年1季度深化减产50-90万桶/日，此前大部分认为会延长减产而非深化减产。

笔者认为有两方面原因。一方面，当前经济合作与发展组织（OECD）国家商业库存依然偏高，油价低位震荡，沙特阿美上市后希望抬高油价，是以沙特愿意配合超额减产，以鼓励其他盟友按要求减产；另一方面，随着IMO2020对低硫燃料油需求以及对全球货币宽松后需求复苏的预期，没必要一下延长减产到明年6月，随着需求复苏油价可能提前回升到合理区间，可以在明年3月举行的OPEC+会议上决定下一步减产计划。

非欧佩克的减产意图——降低库存

OPEC在11月份公布的月度市场报告显示到，当前OECD的库存依然偏高，高出5年均值。假如OPEC+的意图在于维持市场供应稳定，显然需要将OECD陆上商业原油库存达到2010-2014年水平，按照2010年6月份库存27.7亿桶计算，当前还有接近1.8亿桶库存下降空间，这或许是OPEC+持续深化减产的根本原因。

OPEC公布截至3季度OECD陆上商业石油库存

此次减产额度分配主力依然在沙特、俄罗斯，两国分别承诺在2018年10月基础上增加减产16.7万桶/日和7万桶/日，剩下的减产主力是阿联酋、科威特与伊拉克，分别增加减产6万桶/日，5.5万桶/日和5万桶/日，第三梯队减产国主要是传统OPEC国家尼日利亚与阿尔及利亚，增加减产2.1万桶/日和1.2万桶/日，以及墨西哥与哈萨克斯坦，增加减产1.8万桶/天和1.7万桶/天。

减产博弈主要在沙特与俄罗斯

毋庸置疑，减产主要看沙特与俄罗斯脸色，其他国家一方面减产配额比较小没有影响力，另一方面其是否减产受国内经济影响，非OPEC+说了算。减产联盟只是为应对油价下行而成立的一个松散联合，起源于2015年油价暴跌的囚徒困境。

2011-2014年，传统产油国一直沉浸在油价110美元/桶左右高价的舒服日子里，直到2014年市场还沉浸在日本福岛核事故与北非颜色革命带来的供不应求的市场环境中，没有注意到美国页岩油革命带来的供给冲击——美国原油产量从2011年565万桶/日一下增加到2014年底876万桶/日，2012-2014年同比增速分别为15%、15%和17%。页岩油革命对原油供应市场和资本市场来讲，都是一个非常大的变化，将直接冲击以沙特与俄罗斯为首的产油国。

而以沙特为首的OPEC减产动作却让市场一再失望。2014年11月OPEC第166届部长级会议上，OPEC继续宣布冻产，维持3000万桶/日的产量目标不变，油价应声而下，从77美元/桶一路跌破50美元/桶。

OPEC的战略是不愿意为平衡市场而损失市场份额，希望以低油价来抢夺美国页岩油市场份额，击退美国页岩油产量，但实际美国页岩油韧性远超沙特预期。

经过2015年上半年短暂的油价反弹后，OECD陆上商业石油库存的持续上升打消了油价持续上涨的空间，库存从2014年12月份以来同比增速持续上升，叠加全球经济不振，贸易下滑，油价2015年下半年开始继续下探，一路跌破30美元/桶。直至此时，OPEC才开始调整战略，联合俄罗斯为首的非欧佩克国家达成15年来首个联合减产协议。

2016年11月，OPEC第171次会议结束维持8年的冻产协议，同意减产120万桶/日，减产基准线是2016年10月实际产量，减产期限2017年1-6月，产量减至3250万桶/日。同时，以俄罗斯为首的非OPEC国家同意减产55.8万桶/日。

2014-2018年联合减产和经济复苏，是油价回升主逻辑

2016年底联合减产背后，实质是以沙特、俄罗斯为主的产油国对抗美国页岩油策略转变——由之前的跟页岩油低价抢夺市场份额，到致力于建立稳定的市场、生产国的共同利益、向消费者提供高效、经济和安全的供应以及投资资本的公平回报。

事实上，这相当于沙特、俄罗斯在与美国求和，共同维护生产国利益。

而在2016年4月，沙特萨勒曼王储提出“沙特2030愿景”后在石油战略上的转变——到2030年，沙特将不再依赖石油。沙特此次不计市场份额的减产目的，在于其战略的调整改变——放弃跟页岩油抢夺市场份额，转而在稳定油价，稳定沙特阿美估值，加快沙特2030转型。这是一个非常大的背景变化，让出市场份额，稳定油价，对于原油生产方沙特俄罗斯美国都有利。

沙特战略意图转变——稳定油价

沙特接受市场份额丢失，以减产稳定油价，目的在稳定沙特阿美估值，或许这一战略能够得到另两大原油生产国俄罗斯与美国认可。因为沙特放弃一部分原油市场份额以换取估值和美元资本，而俄罗斯与美国则获得较高油价，谁也不亏。

事实上，在2030愿景出台之前，沙特对市场份额与油价看的同等重要。不仅是2016年11月以来，沙特不愿减产试图以低油价驱散页岩油市场份额，1998年沙特坚持不减产的表态也让市场记忆深刻。

1998年油价下跌后，最核心的关注点落在了OPEC减产，但OPEC迟迟不减产，即便1997年底雅加达会议后OPEC决定减产，但沙特不减反增。沙特给出理由是：“仅让我们部分成员国减产，而让另外一部分不遵守生产限额的成员国把原油消费客户夺走，那是妄想”，这一表述是针对委内瑞拉、尼日利亚等超限生产国，后者在1994-1998年通过超限增产抢夺了沙特市场份额，沙特将原油下跌时采取报复性增产措施称为“发汗疗法”，以警戒委内瑞拉、尼日利亚等超限增产国。

沙特的强硬表态让一度表示“一桶也不减产”的委内瑞拉开始考虑减产，并在1998年12月查韦斯加入了减产联盟，到1999年4月份，能够观察到委内瑞拉、伊拉克按计划减产，库存开始下降，叠加需求复苏，油价开始快速回升。

1996-2000年油价波动与库存

不难看出，沙特对市场份额的态度一向非常强硬，而沙特瓦哈比派的狂热信徒之所以现在接受市场份额的丢失，根本原因在于其战略意图的转变，丢失的份额可以从其他方面来弥补。

其他OPEC成员国方面，伊朗和委内瑞拉受美国制裁，不需要再减产，同时要警惕美国对伊朗制裁的宽松，将会增加市场原油供应。

阿联酋要增加减产6万桶/日，其当前战略会逐渐弱化减产目标。当前阿联酋主要交割油种是Murban和Upper Zakum，而阿布扎比国家石油公司（ADNOC）最近决定在新的阿布扎比石油交易所上市Murban原油期货合约，改变Murban原油官网定价机制为期货合约定价。

这对Murban原油流动性提出了要求，包括取消ADNOC对Murban原油销售的目的地限制，当然对Murban原油产量也会有要求，这样阿联酋在建立自身金融市场影响力方面，可能会放弃OPEC减产份额限制。（阿联酋在2018年10月327万桶/日基础上，截至到2019年10月产量是310万桶/天，减产并没有达标。）

伊拉克要增加承担5万桶/日的减产份额，显然也很难。伊拉克目前满目疮痍，90%石油产量来自国际石油公司合作油田，如果减产，国际石油公司会按照合同向政府提出赔偿或罚金，伊拉克政府自身难保，无力交出罚金，所以要求伊拉克承担减产任务很难。（2018年10月份伊拉克产量是465万桶/日，2019年10月份，其产量在469万桶/日，基本也没有减产。）

所以在OPEC当中，沙特减产最为卖力，原因主要来自于其国家战略方针的转变：包括增加其炼油产能、增加非石油业政府收入、非石油业收入占经济产出比由6%提高到20%，公债与GDP比由7.7%增加到20%、以及启动沙特阿美石油公司IPO等。

三方博弈决定减产效果

对于减产，沙特态度最明确也最卖力，其意图在于将OECD商业石油库存降下来，维持供给与价格稳定，增加沙特阿美IPO估值。自2018年12月份减产以来，沙特石油产量已从2018年11月份1102万桶/天缩减到2019年10月份的989万桶/日，单沙特减产就接近120万桶/日，带动OPEC总产量从2018年10月3236万桶/日，缩减到2019年10月2965万桶/日，接近2013-2014年底部产量。

然而OPEC+的俄罗斯态度就没那么明确了。

对于俄罗斯石油公司而言，其考虑的是减产后原油市场份额下降的问题。俄罗斯石油公司有理由担心，以沙特与美国的关系，OPEC与非OPEC减产行动可能控制在美国手上，减产可能被美国公司占了便宜，最终美国页岩油被大量送到欧洲市场，抢占俄罗斯传统市场份额，其自身再从中东进口重油，美国与沙特穿一条裤子，俄罗斯石油公司最终吃亏。

此外，随着中俄天然气管道投产，俄罗斯显然不愿意将凝析油包含在减产目标里面，这样会进一步侵蚀其原来市场份额，所以俄罗斯石油公司显然不愿增加原油减产份额。

然而俄罗斯政府可能希望维持与OPEC共同进退的同盟关系，以共同抵抗来势汹汹的美国，何况美国一向视俄罗斯为眼中钉，如果不与OPEC抱团取暖，最后恐怕沙特与美国联盟，俄罗斯市场份额下降更快。

对美国而言，减与不减都很难实质性降低美国页岩油产量。以2014-2016年为例，过低油价反而进一步提升了美国页岩油开采的运营与供应链管理效率，而且低油价除了华尔街资金会较快退出外，国外权益资金退出慢，增加了美国页岩油产量的韧性，页岩油的供应对于油价中长期有很强的平抑作用。

当然低油价对石油生产商来讲，一个是降低了投资收益率，另一个影响了劳动工人收入水平，同时也不利于刺激石化产业链效率的持续提升，因而在当前油价下，美国原油产量以及钻机数增速也在持续下降，以消化当前依然偏高的API库存。当前美国、沙特、俄罗斯对油价偏低基本是一个共识，分歧在于市场份额的分配，俄罗斯愿不愿意拿出一定市场份额。

OPEC+减产背后实际主导力量是美沙俄三国的政治博弈，将库存维持在合理水平。OPEC+减产决定并不依赖于未来需求复苏的判断，就像2016年11月OPEC+联合减产，虽然能够从宏观经济上清晰看到全球需求复苏，油价回升趋势，但OPEC+目标显然并非聚焦于油价，而在于整个市场的供应平衡，建立稳定市场以及维护生产国共同利益，油价只是维护市场平衡的一个结果。

2019年底是否会同2016年底一样，伴随着全球央行货币宽松刺激需求复苏，美沙俄三国原油产量回落后带动库存回落，油价随需求复苏库存走弱而见底反弹，全年石油均价能否回升到70美元/桶，让我们拭目以待。

来源：能源杂志