油价节节高 大类资产孰苦孰甜

作为大宗商品龙头品种，油价波动牵一发而动全身。近期，布伦特原油价格一度站上75美元/桶上方，也在大类资产表现上投下“重新定价”的魅影。油价上涨对周边资产影响几何?后市油市供需格局如何?价格又将何去何从?本期邀请广发期货首席原油研究员姚曦、中电投先融期货能源分析师任宝祥、兴业研究原油分析师付晓芸一起探讨。

油价大涨提振周边资产

中国证券报：在国际原油不断攀升的同时，部分油气相关股票及主题基金、大宗商品等大类资产也都出现不同程度的上涨，背后的运行逻辑是什么?

姚曦：对油气相关企业而言，油价上涨意味着利润的增加。以北美油气公司为例，自2014年第三季度起，由于油价下跌，公司连续12个季度出现净亏损，直至2017年第三季度油价开始回暖。而自去年底低点反弹至今，国际油价区间累计最大涨幅一度超50%，对油气公司业绩将会有较强的提振作用，因此相关股票股价与基金出现上涨。

此外，油价上涨也使得生产成本增加，间接推动其他大类资产和大宗商品价格上涨。以船用燃料油为例，年初至今价格累计涨幅超30%，增加了大宗商品运输成本，导致其价格上涨。此外，中美两国PPI环比也自今年以来出现连续增加，也助推全球大类资产与大宗商品价格上涨。

任宝祥：进入2019年，原油就开始步入上行通道，近期随着美国白宫宣布结束对伊朗原油出口制裁的豁免，原油吸引了更多的市场关注而开始加速赶涨。自去年12月下旬以来，NYMEX和布伦特原油期货价格区间最大涨幅一度均超50%，我国的INE原油期货期价也较年初涨近30%。

2019年一季度国内去杠杆政策有所淡化，货币政策有所宽松，流动性市场资金宽裕，提升了市场风险偏好，股票市场活跃度提高，而原油价格不断攀升，自然利好油气相关公司经营业绩，二级市场油气相关股票及主题基金也因此受到了投资者青睐。

大宗商品方面，沥青、燃料油作为石油炼化一次加工的直接产出品，其价格和油价走势密不可分。在国内原油期货还未上市时，沥青和燃料油就有“小原油”之称，因此近期原油强势直接带动沥青、燃料油期货放量上涨。此外，白糖有别于其他软商品的萎靡不振，近期行情开始启动，这是由于白糖已接近六年轮回周期的尾声，且年度榨季刚刚结束，夏季需求高峰即将到来，大周期和小周期产生了共振。同时，原油价格高涨，市场看好甘蔗制燃料乙醇前景，挤压原糖产量，外盘原糖期货和国内白糖期货开始跟随原油“闻风起舞”。

供需面利多占优

中国证券报：哪些因素驱动国际油价持续攀升并迭创新高?

姚曦：近期油价上涨主要是受沙特、伊朗以及委内瑞拉供应减少所致。委内瑞拉国家电网遭受网络攻击导致全国大范围停电，其油田也由于电力不足不得不停止生产，原油产量从超过120万桶/天降至不足90万桶/天。此外，美国自去年11月起再次启动对伊朗油气行业的制裁，虽然给予8个国家和地区进口伊朗原油的豁免权，但也导致伊朗原油产量下滑幅度超过100万桶/天，其原油出口量也从2018年的约200万桶/天均量降至不足100万桶/天。本月23日，美国决定自5月2日起不再延长豁免，如果严格执行，意味着伊朗原油出口量将从当前的不足100万桶/天降至零。虽然市场预期美国制裁会收紧，但完全扼杀伊朗原油出口也让市场稍感意外，因此进一步推动油价上涨。

不仅如此，沙特超额减产也是推动油价上涨的重要因素。根据OPEC减产协议，沙特在2019年的原油产量应该不高于1036万桶/天。然而，自1月开始，沙特连续三个月超额减产，其3月产量已低于1000万桶/天，减产执行率高达300%。

任宝祥：三大地缘局势事件牵动着国际油价飙涨的神经。首先，美国彻底封杀伊朗原油的出口可能造成中东紧张局势升级。伊朗宣称如果自己的原油无法出口，将采取行动封锁霍尔木兹海峡。一旦承担着全球30%原油海运量的霍尔木兹海峡被封锁，油价直线飙升将不可避免。其二，美国制裁委内瑞拉。作为全球原油储量第一的国家，委内瑞拉在内忧外患之下，其原油产量已由高峰时的240万桶/日降至90万桶/日。其三，北非第一原油大国利比亚的国内局势扑朔迷离，原油产量更是陡降至73万桶/日。

付晓芸：3月之前油价上涨主要源于对风险偏好的修复。随着美联储货币政策转向以及国内宽货币政策传导至宽信用，全球市场风险偏好指数在2019年以来快速修复，目前已回归至中值附近。随着次贷危机以来全球宏观周期波动性的逐渐熨平，市场风险偏好波动成为影响资产价格波动更重要的短中期因素。而3月之后，宏观数据确实开始好转，也使得原油上涨的支撑因素由风险修复变为基本面。

中国证券报：后市决定油市供需格局的关键因素有哪些?

姚曦：后市决定油市供需格局的主要因素在于供应端，其中沙特和伊朗方面因素是关键。美国的制裁力度以及其他国家的配合度是影响伊朗原油供应量变化的重要因素。此外，对沙特而言，目前是否会大幅增产仍不确定。沙特石油部长表示将在短期内将原油产量升至减产协议规定的水平，但后期是否继续增加将取决于与其他国家——主要是俄罗斯的沟通。

任宝祥：世界经济形势仍是宏观层面决定油价走势的关键因素。2019年至今，虽然欧元区经济体信心指数恶化，日本GDP增速滑坡，韩国经济超预期萎缩，但中美印三国经济体作为原油消费的主体力量表现良好。

除宏观经济之外，金融市场表现、地缘局势事件变化、OPEC+减产执行力度、美国页岩油产量和出口量都是后市左右油市供需格局的关键因素。伊朗当前依然维持120万桶/日的原油出口量，美国意图完全消除伊朗的这部分市场份额，但受其国内页岩油产区管道建设和墨西哥湾港口建设进度的滞后，其页岩油出口放量要等到2019年四季度，因此短期只有依靠沙特填补伊朗的市场份额。沙特虽支持美国对伊朗制裁，但当前OPEC+的减产承诺尚未到期，沙特作为OPEC的领导者，只能等到6月的OPEC年中会议时才有可能决定增产，短期利多油价。

付晓芸：从供给端来看，存在诸如美国对委内瑞拉、伊朗制裁以及OPEC+是否延长减产协议等事件的不确定性，这些都是未来油市需要关注的因素。从需求端来看，美国炼厂今年检修集中在2、3月份，现在炼厂开工水平已陆续回升。炼厂开工回升能否带来需求的提升以及全球经济能否好转对于油价走势也至关重要。

投资者该如何掘金

中国证券报：未来油价将会如何演绎?投资者又该如何布局相关标的资产?

姚曦：在美国不再延期豁免的消息出来后，油价出现了明显的上涨，主导原因在于投资者对未来供应的担忧，但这可能只是短期情绪导致的上涨。如之前所说，美国制裁伊朗不仅要自身强力执行，还需其他国家配合。因此，伊朗原油出口水平降至零的可能性极小。而沙特表示其监测的数据显示，当前市场并没有出现供应短缺，因此拒绝立即增产。美国原油库存连续两周超预期增长似乎也印证了这一点。因此，未来油价上涨不具有持续性。投资者需密切关注5月美国对伊朗制裁情况以及沙特、俄罗斯在5月举行的会谈。

任宝祥：对于短期油价维持看多观点，布伦特原油期货85美元/桶位置和NYMEX原油期货75美元/桶位置料将存在较强阻力。

大宗商品方面，当前以中东原油为代表的中重质原油市场占比的减少和以页岩油为代表的轻质原油的供应过量是大趋势，因此布伦特原油定价体系下的中重质原油将比NYMEX定价体系下的页岩油更显稀缺性。如果投资者想从原油这波上涨中获利而又不想承担太大的风险，则可以选择做多布伦特-NYMEX原油价差，进行跨市场价差套利。此外，委内瑞拉的马瑞原油是国内沥青生产的主要原料，当前马瑞原油供应有缩减和中断风险，沥青有确定性的成本端支撑因素存在，可以考虑买入沥青期货。

股票方面，油价飙涨，石油行业上游勘探开发的资本投入会增加，直接利好大型油服公司。随着炼化集中度不断提高，石油价格传导弹性强的大型民营炼化企业也具备较强的投资价值。对于风险厌恶型投资者，可以关注低估值、高股息率的上下游一体化的大型石化公司。如果缺少股票投资的相关专业知识，也可以买入油服、石化类基金，追求高收益的投资者可以选择相关分级B基金。