研究报告|2018年光伏行业信用风险与展望

:主要内容

我国光伏装机量维持较高速增长，但光伏电站容量及发电占比仍处于较低水平;“823”号文提出削减光伏建设规模指标对国内光伏行业造成较大冲击。随着国内光伏行业整合、过剩产能出清以及抢装效应下市场景气度的回升，2015-2017年我国光伏装机量分别为15.13GW、34.54GW和53.06GW，同比增速分别为42.74%、128.29%和53.62%，维持较高速增长。截至2017年末，光电装机容量占全国发电装机容量的比重为7.33%，当年光伏发电占全国发电量的比重为1.82%，均处于较低水平。2018年5月，国家发展改革委、财政部和国家能源局联合发布《关于2018年光伏发电有关事项的通知》(发改能源〔2018〕823号，以下简称“823号文”)，明确提出削减光伏建设规模指标，对国内光伏行业造成较大冲击。

分布式光伏电站具备综合电价更高、补贴回款更加及时、资源利用率高、审批程序相对宽松、就近消纳等特点，近年来装机量持续增长，但国内占比仍较低，存在较高的提升空间，后续发展潜力较大。分布式光伏电站以厂房建筑物屋顶等闲置资源作为发电场地，不需要额外占用土地，资源利用率更高，且规模较小，容量灵活，大部分电量可实现就近消纳，从光伏发电行业发展趋势来看更具优势，近年来装机量持续增长，后续发展潜力较大。截至2017年末，国内分布式发电装机量为29.66GW，占光伏装机量的22.77%，较上年末提升9.44个百分点，但远低于国际平均水平，存在较高的提升空间。

光伏制造规模化程度不断提高，技术进步与成本降低同步演进，用电侧实现平价上网的目标可期。截至2017年末，国内前十大多晶硅企业产量行业占比达82.6%，行业已进入高壁垒、规模化竞争的发展阶段，并逐渐从高速增长市场向大体量稳定市场转型。受益于光伏行业技术水平不断提升，先进工艺技术产业化进程加快，光伏组件造价持续降低和能量转换效率不断提高，带动光伏发电成本逐年降低，实现《太阳能发展“十三五”规划》提出的在用电侧实现平价上网的目标可期。

光伏上网电价及补贴逐渐下行，短期将使得企业利润有所下滑，长期来看，区域布局良好、成本控制更强的光伏企业能够顺应新的政策环境，获得长足发展。近年来光伏标杆上网电价及补贴逐渐下行，2015年至2018年6月，I、II、III类资源区上网电价分别下降44.45%、36.84%和30%，“自发自用、余电上网”模式的分布式光伏发电补贴下降23.81%。从短期来看，电价下调使得企业利润有所下滑，并且对企业的现金流产生不利影响;从长期来看，补贴退坡实质是在倒逼光伏企业降低成本，区域布局良好、成本控制更强的光伏企业能够顺应新的政策环境，获得长足发展。

光伏企业[1]资产规模、营业收入和净利润均呈持续增长态势，但平均销售毛利率和总资产报酬率小幅下滑，且盈利对债务的保障程度较差，后续经营或面临较大的政策风险。受益于下游光伏电站装机规模快速增长及行业景气度提升，近年光伏企业资产规模、营业收入和净利润均呈持续增长态势，资金周转效率有所提高。但是，需要关注的是光伏企业应收款项规模较大，对营运资金有一定占用，光伏产品价格持续走低，平均销售毛利率和总资产报酬率小幅下滑，盈利对债务的保障程度较差。此外，随着“823号文”对光伏电站装机规模的控制，光伏企业经营或面临较大的政策风险。

[1]详见附录

正文

一、行业分析

近年来我国光伏装机量维持较高速增长，但光伏电站容量及发电占比仍处于较低水平;“823”号文提出削减光伏建设规模指标对国内光伏行业造成较大冲击

光伏发电是利用半导体界面的光生伏特效应将光能直接转变为电能的一种技术。这种技术的关键元件是太阳能电池，太阳能电池经过串联后进行封装保护可形成大面积的太阳电池组件，再配合上功率控制器等部件就形成了光伏发电装置。光伏发电的最基本元件太阳能电池根据所用材料的不同，可分为晶体硅电池、薄膜电池和聚光电池;其中晶体硅电池按材料的结晶形态分为单晶硅电池和多晶硅电池两类，晶体硅电池光电转化效率最高，是目前发展最成熟的。薄膜电池和聚光电池尚处于探索阶段，转换效率低、衰减快、成本低，短时间内难以实现技术突破。在大规模应用和工业生产中，目前晶体硅电池占据80%左右的市场份额，为市场主流产品。

光伏产业链主要包括硅料、硅片、电池片、光伏组件、电站运营等环节，其中上游为硅料、硅片环节，中游为电池片、光伏组件环节，下游为电站运营环节。硅料行业的集中度较高，为技术密集型行业;硅片的技术含量略低于硅料，主要依靠设备，属于资本密集型，行业的集中度亦较高;电池片技术含量较高，但行业集中度不高;光伏组件作为电站的直接上游，集中度低，竞争激烈，整体议价能力不高，受需求波动影响明显。

与其他能源相比，太阳能是开发潜力最大但已开发比例最低的能源类型。根据国家统计局公布的数据，2017年全国发电量6.5万亿千瓦时，同比增长5.9%，其中可再生能源发电量1.7万亿千瓦时。可再生能源发电中，光伏发电1,182亿千瓦时，同比增长78.6%，占全国发电量的1.82%，而水电、风电分别占比18.33%和4.54%。从装机量来看，2017年末全国发电装机容量177,703万千瓦，比上年末增长7.6%，其中火电、水电、核电、风电、光电装机容量分别占比62.24%、19.20%、2.02%、9.21%和7.33%。可以看出，我国光伏电站容量及发电占比处于较低水平，由于太阳能在能量转换过程中不影响环境，光伏发电仍然有较大的开发空间。

国内光伏电站装机量方面，随着国内光伏行业整合、过剩产能出清，2014年光伏制造企业逐渐从亏损中走出，但由于上半年地面电站审批仍暂停、分布式光伏以市场为导向的商业模式仍未完全建立，当年新增装机同比增速仍回落至-17.96%。自2015年下半年以来，我国光伏行业在国家光伏电价补贴将于2016年6月开始下调的影响，在抢装效应下市场景气度出现了超预期回升。2015年，我国光伏总装机量达到了43.18GW，新增装机容量15.13GW，成为全球光伏发电装机容量最大的国家。2016年我国新增光伏装机容量34.54GW，累计装机容量77.42GW，新增和累计装机容量均为全球第一。2017年新增光伏装机量53.06GW，同比增长53.62%，其中集中式光伏电站33.62GW，同比增长10.92%;分布式光伏电站19.44GW，同比增长3.7倍，占比达36.64%，同比大幅提升。从新增装机布局看，由西北地区向中东部地区转移的趋势明显。华东地区新增装机14.67GW，同比增加1.7倍，占全国的27.7%;华中地区新增装机为10.64GW，同比增长70%，占全国的20%;西北地区新增装机6.22GW，同比下降36%。截至2017年末，我国光伏累计装机容量130.48GW，集中式光伏电站和分布式光伏电站装机容量分别为100.59GW和29.66GW。总体来看，2014年以来我国光伏装机量维持较高速增长。

光伏电站装机量规划方面，2016年12月，国家能源局发布《关于印发太阳能发展“十三五”规划的通知》，该规划明确指出到2020年底，光伏发电装机达到105GW以上(2017年末已超额完成)，其中分布式光伏电站60GW，考虑到2017年末分布式光伏电站累计装机量为29.66GW，因此2018-2020年分布式电站预计新增装机量为30GW左右。2017年7月19日，国家能源局发布《关于可再生能源发展“十三五”规划实施的指导意见》，该意见中提到，根据国家发展改革委、国家能源局发布的各类能源规划和经国家能源局批复的各地区能源发展规划以及各省(区、市)能源主管部门报送的“十三五”风电、光伏发电分年度规模建议，国家能源局将各省(区、市)分年度建设规模方案予以公布，各省(区、市)能源主管部门按此方案做好规划实施工作。在这个公布的年度建设规模中，2018年光伏电站新增建设规模合计2,190万千瓦，其中领跑技术基地800万千瓦，各地区其他普通电站1,390万千瓦，分布式光伏发电项目、村级扶贫电站以及跨省跨区输电通道配套建设的光伏电站不限建设规模。

2018年5月31日，国家发展改革委、财政部和国家能源局联合发布《关于2018年光伏发电有关事项的通知》(“823号文”具体影响的分析参见鹏元评级公众号2018年6月19日发布的《“严苛”新政还是变革机遇?——解读823号文对光伏行业的影响》)，在装机规模方面明确提出暂不安排2018年普通光伏电站建设规模;2018年安排1,000万千瓦左右规模用于支持分布式光伏项目建设，各地5月31日(含)前并网的分布式光伏发电项目纳入国家认可的规模管理范围，未纳入国家认可规模管理范围的项目，由地方依法予以支持。按照“823号文”，1,390万千瓦的普通电站建设规模被叫暂停了，除已取得2017年指标并在6月30日前并网的普通地面电站、技术领跑基地建设项目或者光伏扶贫项目外，已经开工投资建设的相关电站项目，在无法纳入补贴目录的预期下，可能面临损失;分布式光伏发电项目从不限建设规模缩减到1,000万千瓦。根据国家能源局统计，今年1-4月份国内分布式光伏并网规模达8.75GW，考虑5月份仍有大量分布式光伏项目并网，目前年内分布式光伏指标已基本用完，之后大量工商业和户用屋顶项目将处于搁置状态。由此可见，“823号文”对今年国内的光伏装机量将会造成较大的冲击，这将直接影响光伏上游及中游产品的需求量。

分布式光伏电站具备综合电价更高、补贴回款更加及时、资源利用率高、审批程序相对宽松、就近消纳等特点，近年来装机量持续增长，后续发展潜力较大，但国内占比仍较低，存在较高的提升空间。

从光伏电站类别来看，光伏电站可分为分布式光伏电站和集中式光伏电站。分布式光伏电站是指位于用户附近，所发电能就地利用，以低于35千伏或更低电压等级接入电网，且单个并网点总装机容量不超过6MW的光伏发电项目;集中式光伏电站主要利用大规模太阳能电池阵列把太阳能直接转换成直流电，通过防雷汇流箱和直流配电柜，把多路直流汇入到光伏逆变器，光伏逆变器把多路直流电变换成交流电，再通过交流配电柜、升压变压器和高压开关装置接入电网，向电网输送光伏电量，由电网统一调配向用户供电。

从光伏发电行业的发展趋势来看，分布式光伏电站更具优势，分布式发电将接棒地面电站成为光伏发展的主要形式，后续发展潜力较大，国内存在较高提升空间。首先，分布式光伏电站电价为当地脱硫煤电价+国家补贴+地方补贴，其综合上网电价较标杆电价更高，且相比集中光伏电站补贴拖欠严重的问题，分布式光伏补贴由国家电网垫付，补贴到位更加及时，投资收益更佳;其次，分布式光伏电站的资源利用率更高，不需要额外占用土地，且可根据不同的屋顶等空间进行专门的设计开发，具有较高的土地集约性，审批程序也更加宽松。另外，分布式光伏电站规模较小，容量灵活，相对易于建设，其发电无论自用还是并网销售都具有较大的便利性且分布式光伏电站采用“自发自用、余电上网”的模式，弃光率低，大部分电量可实现就近消纳，对局部区域用电压力起到较好的缓解作用，经有效调度调剂，能够降低区域电网的运行压力。2013-2016年分布式光伏电站发展相对缓慢，年均新增装机为2.53GW，但随着分布式光伏电站优势的凸显，2017年分布式光伏发电呈现爆发式增长，截至2017年末，国内分布式发电装机量为29.66GW，占光伏装机量的22.77%，较上年末提升9.44个百分点，但远低于国际上平均67%的水平。

光伏制造规模化程度不断提高，技术进步与成本降低同步演进，用电侧实现平价上网的目标可期

经过行业低谷期的残酷竞争及大洗牌，大量早期涌入的中小企业纷纷被淘汰，无效或低效产能纷纷被挤出市场。据统计，截至2017年末，国内前十大多晶硅企业产量占比达82.6%，行业已进入高壁垒、规模化竞争的发展阶段，逐渐从高速增长市场向大体量稳定市场转型。截至目前，中国在多晶硅、硅片、太阳能电池、组件、光伏电站建设等光伏产业链上的各主要环节的产能产量均跃居全球首位。在“一带一路”战略指引下，不少光伏企业也在积极实施全球布局，通过投资、并购等方式向外扩张，目前国内企业在外设立的工厂已遍布全世界20多个国家，生产布局全球化趋势明显，逐渐改变国际光伏贸易格局。