4年亏损超44亿元，长城汽车持续输血，蜂巢能源把路走“窄”了？

主动终止IPO的浪潮，终于波及了动力电池的龙头企业。

12月22日，因公司及保荐机构递交了撤回上市申请，上交所决定终止蜂巢能源的科创板IPO进程。这不仅是进入2023年后，动力电池赛道首个终止IPO的龙头企业，同时也宣告了科创板在审最大项目，150亿元融资计划主动撤回。

尽管蜂巢能源在事后做出回应，声称其将继续坚持“走窄门”战略，加快“向上突围”脚步。但投资市场对于蜂巢能源选择撤回IPO，仍普遍感到遗憾。

结合当前动力电池市场现状，以及蜂巢能源招股书中披露的信息，我们得出以下判断：

1.4年间亏损超过44亿元，并且随着业绩增长持续扩大资金投入需求的蜂巢能源，在主动把路走“窄”的情况下，想要兑现2025年盈利的预期，似乎越来越难。

2.目前锂电池行业的走向并不明朗，以宁德时代为首的头部企业在过去一年里都经历了不小的业绩下挫，蜂巢能源想要突围行业困局，也并不是件容易的事情。

一、亏损延续造血堪忧，蜂巢能源把路走“窄”了？

主动撤回IPO，意味着蜂巢能源暂时放弃了上市募资渠道。

站在投资者的角度来看，无论蜂巢能源基于何种理由做出了这样的选择，目前来看都是难以理解的。毕竟不管怎么看，蜂巢能源都很缺钱才对。

诚然，作为动力电池赛道的独角兽，蜂巢能源早已与宁德时代、国轩高科等龙头企业站在同一梯队，近些年业绩增长更是堪称迅猛。招股书显示，从2019年至2022年，4年间蜂巢能源的营收分别为9.292亿元、17.365亿元、44.737亿元、99.704亿元。

4年左右的时间，由10亿元不到的全年营收，飞速跨越至接近100亿元的业绩表现，蜂巢能源展现出了强大的实力。可是按照招股书披露数据，4年间，蜂巢能源归母净利润分别为-3.26亿元、-7.01亿元、-11.54亿元、-22.56亿元。

也即是说，营收翻倍式增长的同时，蜂巢能源的亏损也在以近乎一致的节奏，维持着翻倍式亏损。4年报告期间，蜂巢能源始终没有实现盈利，累计亏损约44.365亿元。

而在大规模亏损持续扩大的背景下，蜂巢能源的核心业务，即电池包销售业务，4年间的毛利率分别为6.64%、0.89%、3.23%、4.57%。相较之下，同期的动力电池行业领军企业，其毛利率已趋于稳定，大致在15%左右。

毛利率偏低的情况下，高亏损与高业绩增长并重，蜂巢能源显然在资产利用率方面存在明显的不足。银箭财观认为，即便能够成功上市，仅是招股书透露的信息，或许也不足支撑太多的投资市场信心。

虽然蜂巢能源曾预测，如果相关假设条件成立，将在2025年“扭亏为盈”。但2023年动力电池市场波动性较大，锂电池价格快速走低，主营业务的业绩增长遭受挑战的当下，还看不到盈利的确切希望。

通过天眼查也能看到，2023年蜂巢能源股权出质也较为频繁，“缺钱”可能仍是长期都难以回避的问题。

不仅如此，顶着连年亏损、成本递增等带来的资金压力，蜂巢能源仍在为了扩充产能而大笔花钱。

例如2023年11月前后，总投资约220亿元的蜂巢能源成都基地，与建设银行、中国银行、光大银行、邮储银行、渤海银行、中信银行等多家大型银行组成的银团签署协议，获得了75亿元的资金支持。

没多久，到了2023年12月，总投资170亿元的蜂巢能源达州锂电零碳产业园，在四川达州高新区举行了投产仪式。再加上南京、成都、遂宁等产业基地，蜂巢能源目前在国内布局的基地数量已经达到了8座。

就像蜂巢能源在招股书中，将尚未盈利和持续亏损的理由，归结于研发投入强度较高、产能爬坡、原材料采购价格增长等因素。

比起固定于高标准的研发成本，以及难以把控的采购成本，同样是长周期投入，扩充产能不仅极大缓解了产能焦虑，同时也能够加强订单接取能力。在蜂巢能源的长期主义营销战略中，产能方面的投入只会越来越大。

可是以目前的产销结构来看，蜂巢能源“造血能力不足”的营收结构，或许很难长期支撑如此巨大的成本支出。

众所周知的，蜂巢能源的前身是长城汽车动力电池事业部，直到2018年才正式从长城汽车分拆出来。此后长期与长城汽车保持紧密的合作关系，和长城汽车新能源战略“相互扶持”。

在2022年之前，长城汽车几乎“承包”了蜂巢能源的全部订单。根据招股书，2020年和2021年，蜂巢向长城汽车及下属公司销售动力电池相关产品实现的收入，分别占主营业务收入的98.68%、86.37%。

直到2022年上半年，长城汽车相关的关联交易，依旧占据了蜂巢能源39.98%的营业收入。

考虑到长城汽车创始人魏建军通过保定瑞茂、长城控股，合计控制蜂巢能源40.26%的股权，成为实际控制人。未来的蜂巢能源是否推行“去长城化”，又如何在长城“输血”之外寻求“造血”能力的强化，都是各方面广泛关注的问题。

更令人担忧的是，面对2023年不断走低的动力电池市场，暂时放弃上市募资渠道后，蜂巢能源是否有余力来应对更激烈的市场竞争。

二、车企自研电池挤压市场，蜂巢能源志在海外？

2023年的动力电池市场，正在趋于饱和。

据不完全统计，截至2023年11月，我国动力电池累计装车量已达到339.7GWh，比去年同期增长了31.4%。相比2022年全年高达90.7%的同比增长，动力电池市场增速放缓趋势，已然非常明显。

市场需求的下降，直接引发了动力电池的价格暴跌。

综合当前市场价格变动，被誉为动力电池高端产品的三元锂电池，截至2023年11月，价格已降至0.53-0.61元/Wh。对比2022年全年最低价格的0.88-0.95元/Wh，已然跌落了40%左右。

很难想象，两年之前，全球范围还面对着“动力电池荒”的困境。曾经“有价无市”的动力电池，如今大有朝白菜价跌落的势头。

造成这一局面的原因有很多，在银箭财观看来，影响最为直接的还是越来越多车企以自研电池的方式，加入动力电池的赛道竞争之中。

目前，除了在电池产业布局较早的比亚迪，国内车企公布自研电池计划的，不仅有极氪、蔚来、哪吒等造车新势力，也有着广汽、长安、吉利、长城、长安、五菱、上汽等老牌车企的身影。

出身于长城汽车的蜂巢能源，以及出身于大众汽车的国轩高科等，都是国产车企亲自下场，快速铺开自研电池产业链的优秀案例。

只是出于品牌战略的不同，以及自研电池研发过程中难以回避的时间、资金等成本，各大车企的自研计划也并不相同。目前来看，只有蔚来、东风岚图等车企，选择了与蜂巢能源、国轩高科相似的独立自研道路。

其他的品牌中，广汽、上汽、吉利等大部分车企，都出于稳妥考虑，选择了自研+合资的研发模式，借助海外品牌相对成熟的电池技术，加快自研电池供应链的成型。

之所以各个车企对自研电池如此热衷，除了产能需求外，更多还是新能源汽车制造环节，因电池产生的成本压力。

据不完全统计，2022年，电池级碳酸锂的报价超过了每吨60万元，而成本相对最低的磷酸铁锂电池，报价更是达到每吨17万元，年内最高涨幅一度超过300%。随着电池价格上涨，整车价格也大都出现了4000元起步，上不封顶的溢价增长。

前不久的小米汽车技术发布会上，雷军就曾吐槽过，9万9的价格之所以无法实现，是因为宁德时代100度三元锂电池包，带来的成本压力高达十几万元。

即便2023年动力电池价格有大幅下降，但想要不被电池成本“卡脖子”，仍需要借助自研电池产业来实现可控的成本缩减。

然而，自主研发电池并非短期内即可完成产业链布局的简易任务，各大汽车制造商在电池研发方面进展相对迟缓。电池自主研发路径的抉择差异，源于各种因素的权衡。对所有汽车企业而言，自主研发电池无疑伴随着巨大的商业风险。

随着时间的推移，如比亚迪和长城在动力电池领域所取得的成果，其他企业想要复制这一成功经验的难度将呈指数级增长。因此，具体到新能源汽车生产环节，更多的车企还是以自研+外购为主。

抢在车企自研电池全面上线前，从技术和市场份额上取得绝对优势，或许也是蜂巢能源接下来必须牢牢把握的方向。

而且在海外市场，蜂巢能源也有着不小的竞争优势。就像2022年蜂巢能源成功“挤走”宁德时代，拿下了宝马在欧洲区招标的约90GWh电池订单。

这并不仅是海外车企的供应商结构发生根本性转变，更多还是蜂巢能源证明了在“走窄门”战略下，集中资源研发短刀电池，所换来的技术实力显著增长。

无论此次撤回IPO会造成怎样的连锁反应，如何巩固、扩大在海外市场的技术势能，将会是下阶段蜂巢能源必须认真对待的问题吧。

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另：股市有风险，入市需谨慎。文章不构成投资建议，投资与否须自行甄别。

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