龙马环卫：2018Q3业绩低于预期 不改长期发展逻辑

固废网讯:报告导读：环卫市场化、机械化行业趋势明确，公司作为质地优良的龙头，受行业影响短期业绩低于预期但发展逻辑未变，装备新产能投放+服务订单放量，未来加速成长可期待。

摘要：首次覆盖，“增持”评级。预测公司18/19/20年净利润为2.74/3.04/3.44亿，对应EPS0.92/1.02/1.15元，参考可比公司，1）可比公司2018年PB均值2.3、中值1.6；2）可比公司2018年PE均值17.1、中值15.0；综合两种估值法，给予公司18年15倍PE，目标价13.80元，有16%的向上空间。

2018三季报净利润同比增长4%，短期低于预期不改长期发展逻辑。公司发布2018三季报，2018前三季度净利润同比增长4%。，公司业绩低于预期，主要是因为随着今年以来政府采购环卫装备量减少，行业增速放缓，公司环卫装备业务受此行业性影响，延续二季度表现，销售放缓。

我国环卫行业市场化、机械化趋势明确。我们测算我国环卫装备市场空间231亿/年，环卫服务市场空间达1860亿/年以上。在国家政策鼓励市场化、政府移交环卫服务诉求、环卫公司具备效率、成本优势的背景下，环卫行业市场化、机械化加速趋势不改。

装备新产能投放+服务订单放量=环卫龙头加速成长可期待。1）公司环卫装备市占率行业前三，16及17年装备产能利用率超过100%，产能瓶颈限制明显；2018Q1公司新厂房整体搬迁使得产能扩张到12000台/年，新产能投产解决产能瓶颈，为装备业务进一步扩张做好充分准备。2）环卫服务快速发展，在手订单充足，截至目前在手环卫服务项目年化合同金额为14.80亿，合同总金额为140.83亿，是未来高成长的有力保障。

风险提示：装备订单拓展低于预期、装备市场竞争激烈毛利率下降、服务项目拓展低于预期、项目进度低于预期。

正文

1. 2018三季报净利润同比增长4%，短期低于预期不改长期发展逻辑

公司发布2018三季报，2018前三季度净利润同比增长4%。公司发布2018年三季报，2018年前三季度实现营收24.83亿，同比增长9.5%；归属净利润1.99亿，同比增长3.9%；扣非归属净利润1.92亿，同比增长3.0%。

公司业绩低于预期，主要是因为环卫装备业务销售放缓。1）随着今年以来政府采购环卫装备量减少，行业增速放缓，公司环卫装备业务受此行业性影响，延续二季度表现，销售有所波动。2）环卫服务业务方面，仍积极推进，在手订单充足，三季度公司中标环卫服务项目年化合同金额为0.84亿元，截至目前，公司在手环卫服务项目年化合同金额为14.80亿元，合同总金额为140.83亿元。

公司毛利率延续2018H1水平，较去年同期有所下滑，净利润率保持稳定。利润率方面，1）公司毛利率延续2018H1水平，较去年同期下滑2.27pct至24.83%，主要是因为行业竞争较激烈，环卫装备毛利率有所下滑，以及部分运营新项目处于前期，毛利率相对较低的影响。2）净利润率8.60%基本保持稳定；三项费用控制较好，销售费用率、管理费用率、财务费用率较去年同期分别下降1.46pct、1.64pct、0.83pct。

环卫市场化、机械化行业趋势不改，公司作为行业龙头仍最受益，有望持续高成长。虽然2018H1全行业环卫车总产量同比下降9.29%，行业增速放缓，但我们认为环卫市场化、机械化仍为大趋势，环卫装备市场有望逐步回暖。公司作为质地优良的行业龙头发展逻辑未变，未来持续高成长可期待。

2. 我国环卫行业市场化、机械化趋势明确

我们测算我国环卫装备市场空间231亿/年，环卫服务市场空间达1860亿/年以上。

环卫装备市场空间测算：保守估计每年增量81亿+存量替代150亿。1)增量：2016年我国存量环卫专用车辆设备总数为35.9万台，假设维持9%年增速，则预计2017年新增环卫专用设备3.23万台，按25万每台的价格测算年增量市场空间约81亿。2)存量替代：按照6年使用寿命及25万每台的价格测算每年存量替代需求为150亿元。

环卫服务市场空间测算：保守估计每年城市1400亿+乡村460亿。1)城市：假设城市单位清扫保洁费、城市单位垃圾清运运营费、公厕运营费用分别为10元/平方米/年、100元/吨/年、13万元/座/年，2017及2018年城市道路清扫保洁面积、生活垃圾清运量、粪便清运量、公共厕所数量增速分别为8.5%、7.0%、-10.0%、3.0%，可计算出2018年城市环卫运营服务市场空间为1358亿。2)乡村：假设乡村人均环卫支出为80元/人/年，根据2017年我国乡村常住人口57661万人，测算出乡村环卫运营服务市场空间461亿。