深度 | 给“固废热”泼泼冷水！小心，这七大风险！

顺风顺水的时候，人的野心容易被激发。　　尤其是当这个人、这家企业，所干的事情还受到国家政策支持，杠杆放大的时候，他的野心更容易被扩大，前些年大起大落PPP热潮就是前车之鉴。
　　从《环保圈》对30＋固废上市公司年报的分析中可以看出，固废产业目前正在享受一波政策红利，形势一片大好，各家企业无论是营业收入、净利润，还是现金流、总资产，都有了不小的增长。
　　这波政策红利，也“诱使”着更多的外来者加入，眼下不少做水的，或者其他行业的也都想转型从事固废行业，分得一杯羹。
　　不过，正如PPP大潮退去后，民营环保企业一片哀鸿遍野一样，光看到固废行业的“风光”也是片面的、危险的。业绩靓丽的同时，固废行业自身的风险和泡沫正在凸显，环保行业的共性风险也在累积，有7大风险尤其值得关注。
　　01 风险1：国补新政确定后，项目未纳入补贴目录
　　由于大多数固废企业都是以垃圾焚烧为核心业务布局，所以固废行业的第一大风险，就是前段时间已经“尘埃落地”的垃圾焚烧国补政策了。
　　根据4月3日发改委发布的《关于有序推进新增垃圾焚烧发电项目建设有关事项的通知(征求意见稿)》，明确2020年1月20日后并网发电的垃圾焚烧发电(含沼气发电)项目为新增项目，按以收定支原则由可再生能源发展基金继续予以支持。
　　不少行业研究人士认为，新增项目以收定支，看似保障了垃圾焚烧发电企业的利益，是一大利好政策，但细细研究，由于项目可享受的补贴总额确定，补贴清单也会有进有出，甚至部分已在清单中的项目也有被剔除的可能。
　　如果将补贴资金比成蛋糕，新增项目以收定支原则确定后，好比蛋糕总量就那么大，有人分得一大块，有人就只能分得一小块，还有人什么也分不到。即便先前分得蛋糕的人，也不排除被“抢走”重新分配的可能。
　　而一旦在建垃圾焚烧项目无法纳入补贴清单，对企业的影响将是巨大、甚至致命的。
　　据笔者测算，由于每个省市燃煤标杆电价不同，以燃煤平均标杆电价0.368元/kWh为例，若项目无法入库、拿不到电价补贴，每吨垃圾处理费就需要上涨78.96元，才能维持原有的收入(如图一所示)。

　　图一为国补取消，部分省垃圾处理费上涨情况　　即便是一二线经济发达地区，想让这些地方政府额外从财政预算拿出一块来给付垃圾处理费，或者向居民收费，来弥补电价补贴取消带来的损失，难度也挺大。更何况目前新建项目往往处于电价较低、垃圾处理费也不高的经济欠发达地区。
　　《环保圈》发现，已有企业开始在年报中披露，项目未入补贴目录，电费结算延迟给企业经营业绩带来了影响。
　　据国内某固废企业2019年年报显示，报告期末公司应收账款为4.53亿元，较上年末增长95.40%，主要系本期新增部分运营项目，垃圾处理费和电费结算周期延长；公司合同资产为3.96亿元，也较上年末上升154.68%，也因部分新增运营项目尚未纳入国家可再生能源补贴目录，导致应收国家可再生能源补助电费累积余额增加。
　　02 风险2：行业集中度提升，新加入者抢食艰难
　　运营类固废项目由于商业模式清晰、收费稳定，所以吸引着一大批“新加入者”跨界而来。
　　例如，前些年，房地产企业雅居乐斥资300亿元投入环保，收购整合一批专业危废公司。安徽“水泥大鄂”海螺水泥也凭着水泥窑协同处置的技术优势，在全国各地拿下不少项目。还有万科、保利等物业企业，利用得天独厚的物业优势强势进军环卫。
　　他们各个来势汹汹，资金实力、政府关系、融资条件等各方面条件无不精悍，且具备传统固废企业所不具备的某些优势，虽然尚缺乏行业积淀，但后发之势不容小觑。
　　此外，还有大型央企、地方国企、民间资本、产业资本等通过项目投资、合作经营、兼并收购等方式进入固废领域，使得我国固废行业竞争形势日益激烈，行业集中度进一步提升，区域割据势力形成。
　　以垃圾焚烧为例，《环保圈》曾经做过统计，在2019年释放的120个垃圾焚烧项目中，光大国际、康恒环境、中国环境保护、首创环境等业内“十大影响力企业”就累计中标60座垃圾焚烧项目，占全国新增项目的50%。日处理规模高达66550吨，约占全国新增处理规模的52%(如图二所示)。(详情点击：解析2019全国垃圾焚烧市场“动向”)
　　仅光大国际一家，就“吃掉”了全国1/5多的垃圾焚烧市场，实现了“五分天下有其一”的宏伟战略。

　　图二为固废十大影响力企业2019中标的垃圾焚烧项目和处理规模　　某固废上市企业投资人士表示：
　　地方环保市场割据势力已经形成，如河南垃圾焚烧，最大的劲敌就是本土企业城发环境，别的企业很难挤进去。还有的项目一期是谁开建的，二期改扩建几乎还是它，变动很小。
　　这样一来，新加入者就很难从已有“割据势力”中分得一杯羹了。
　　03 风险3：并购后盈利未达预期，由此带来计提减值
　　并购一直是环保企业快速扩张的重要手段，不过，若并购企业盈利状况达不到预期，就会影响上市公司的盈利增长，并购中产生的商誉也将面临计提减值的压力。
　　比如，永清环保2018年归属于上市公司股东的净利润亏损1.68亿元，其中计提减值损失就占1.26亿元，是其业绩变脸的主要原因。
　　经过2019年一年的调整，公司商誉、应收款项等资产减值损失得到缓解，也使得永清环保2019年迅速“回血”，扭亏为盈。
　　再比如，科融环境2018年归属于上市公司股东的净利润为-4.62亿元，比上年同期下滑1334.46%，主要系公司踩雷*ST凯迪，公司与江苏永葆解除股权收购协议，控股子公司北京英诺格林商誉减值等原因所致。
　　2019年，通过处置蓝天环保和武汉燃控产生9680万的收益，再加上各地项目开始贡献利润，使得科融环境2019全年业绩实现扭亏为盈，净利润1012.66万元，同比增长102.13%(如图三所示)。

　　图三为，2019部分环保上市公司，出售不盈利子公司以及商誉计提损失减少等，实现盈利　　04 风险4：融资渠道不畅，警惕应收账款与坏账攀升
　　由于环保工程的资金需求大，回款周期长，先期需要垫付大量资本金。所以环保企业经常面对的问题就是：动则几亿、十几亿的在建项目，钱从哪儿来？
　　尤其是近些年来，民企融资难、融资贵、融资受到身份歧视的情况严重，即使是国家三令五申也未得到根本缓解。在此情况下，环保企业若没有可靠、低利率的融资渠道，发债、抵押等其他途径又不通畅，就极有可能出现“项目还在、钱却没了”尴尬境遇。
　　相反，如果应收账款能够及时回款，陈年坏账能够得到结算，不少企业的日子过得就还不错，项目也能及时“输血”开展下去。
　　实际上，随着订单增多、规模变大、期限拉长，各家环保企业的应收账款也随之“水涨船高”，不仅仅是固废企业，之前不少看似光鲜的水务龙头，如今都被应收账款、三角债压得“喘不过气来”。
　　一部分实在收不上来的账款只能计提坏账，资产减值。如神雾环保2018年度应收账款期末余额为21.88亿元，坏账准备为8.06亿元，而这一年的营收仅5100多万元。
　　再如科融环境，2018业绩亏损4.62亿元，其中大客户*ST凯迪出现财务危机，子公司蓝天环保”应收款项收回可能性较小，公司对凯迪系公司、蓝天环保的应收款项计提坏账1.97亿元。
　　值得注意的是，应收账款减值风险是环保上市企业的共性风险，不少看似经营不错的企业就专门披露这项风险，风险很大。
　　例如，国内某大型固废企业2019年报披露，随着公司应收账款数额的不断增加，尤其是账龄较长的应收账款增大，可能存在坏账风险，使公司资金周转速度与运营效率降低，对公司业务开展造成不利影响。
　　05 风险5：公众“邻避效应”，项目选址难、落地难
　　近年来，尽管政府、企业、媒体在破解垃圾焚烧发电“邻避效应”上下了很多功夫了，但“邻避效应”的阴影依然在固废企业头上游荡，总有人不愿让垃圾焚烧出现在自家门口。
　　例如，2019年2月，海南省澄迈县生活垃圾焚烧发电厂三期项目，就曾因“邻避”而搁浅。
　　其结果就是，近日中央生态环境保护督察组在向海南省反馈情况时指出，海口市对生活垃圾处置问题不作为、不担当，长期依赖澄迈县颜春岭生活垃圾填埋场和焚烧厂处置，不主动规划建设垃圾处置能力，导致垃圾污染和风险问题突出，工作十分被动。
　　无论是海南澄迈，还是现在还没有最终确定选址的河北大厂项目，化解“邻避效应”都有很长的路要走。
　　某固废上市公司人员表示，“邻避效应”和国家日益严格的监管政策，都使项目选址的难度加大，致使项目筹建时间延长，增加公司成本。
　　如果未来社会公众对垃圾焚烧发电的负面看法进一步加重，可能加大公司经营的难度，对公司盈利能力造成不利影响。
　　06 风险6：环保不达标，轻则核减电价补贴，重则关停整治
　　为了倒逼固废企业建设、运营高标准的环保达标工程，2019年11月，继“装树联”后，生态环境部再度出手，下发《生活垃圾焚烧发电厂自动监测数据应用管理规定》(下称《规定》)。自2020年1月1日起，垃圾焚烧发电厂将实时公开排污信息。
　　值得注意的是，《规定》首次指出，自动监测数据可以作为判定垃圾焚烧发电厂是否存在环境违法行为的证据。
　　生态环境部华南环境科学研究所副研究员卢加伟在接受《央广网》采访时表示，以前执法时，执法人员要24小时蹲点采样，拿到排污数据的日均值后才可判断焚烧厂是否存在违法行为。如今自动监测数据积累成的数据库，不仅使执法更加精细、准确、高效，还能倒逼企业自加压力，更关注排放情况，规范运营。
　　同时，《规定》对违法行为的处理也更为严重：
　　一旦垃圾焚烧厂因污染物排放超标等环境违法行为被处罚，上黑名单，轻则核减或者暂停拨付国家可再生能源电价附加补贴资金，重则，对一个自然月内累计超标5天以上的企业，应当依法责令限制生产或者停产整治。
　　不少固废企业认为，《规定》在让行业监管更加透明的同时，也让项目公司压力倍增。
　　尽管公司采取了废气净化、废水及固体废弃物处理等措施尽量减少项目对环境带来的不利影响，但在实际生产运营过程中，仍存在因设备故障或人为操作失误等原因导致的环保不达标风险，对公司经营、品牌声誉及盈利能力都会造成不利影响。
　　07 风险7：建设期和运营期，不可控因素导致工程项目超支及延误
　　不少固废项目，在项目建设期，还受到若干不可控的因素，包括设备及部件的价格上涨、工人工资上涨、配套基建设施、“邻避效应”等预期之外的影响，这些因素很可能导致BOT项目超支及延误，进而导致项目预期效益不佳。
　　在项目运营期，如垃圾焚烧项目，也面临分类减量化导致入炉量不足、热值不足造成发电量受损的双重风险。
　　再如，危废行业也因进驻的企业太多，市场竞争激烈，导致毛利率下降，红利期进一步缩短。
　　国内某危废企业市场研究人员表示，前些年，自从青岛新天地因环境违法被吊销危废经营许可证后，山东省的每个市区几乎都在上马危废处置设施，也就3年的时间，危废产能就出现供大于求，导致公司目前运营的危废项目处置费下滑厉害，产能“吃不饱”，项目收益大不如从前。
　　结语
　　以上7大风险，在给固废行业按下“刹车键”的同时，也加剧了我国固废行业的两级分化，强者愈强，弱者则将因抗压能力不足而被淘汰出局。
　　不排除未来几年内，固废行业也会像如今的水务行业一般，国资大举进军，大肆低价收割，开启“买买买”模式。
　　随着凯迪生态退市，盛运环保寻求国资驰援未果，浙能入股锦江环境，固废行业的变局也在加剧，新一轮的洗牌还会远吗？
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