森源电气跨界并购环卫标的遭质疑

深耕电气设备制造领域近30年的老牌企业河南森源电气股份有限公司（下称“森源电气”）近日的一笔收购引发了市场关注。

10月9日，森源电气发布公告称，于10月8日召开的股东大会审议通过了《关于收购河南森源城市环境科技服务有限公司100%股权暨关联交易的的议案》。而半个月前，森源电气首次对外公告上述股权收购事宜时，市场上议论颇多，并遭深交所问询，但这并未影响其收购的步伐。

跨界进军环卫市场

根据森源电气9月27日发布的《关于收购河南森源城市环境科技服务有限公司100%股权暨关联交易的公告》，其与河南森源集团有限公司（下称“森源集团”）、河南森源重工有限公司（下称“森源重工”）共同签署了《购买资产协议》，拟支付现金购买森源集团和森源重工合计持有的河南森源城市环境科技服务有限公司（下称“森源城市环境”）100%股权，收购完成后，森源电气直接持有森源城市环境100%股权。

据了解，当前森源集团、森源重工分别持有森源城市环境50%股权，而森源电气、森源重工均为森源集团的控股子公司，因此本次收购事项构成关联交易。根据北京中锋出具的《资产评估报告》，截至评估基准日2019年6月30日，森源城市环境股东全部权益价值为5.52亿元，经交易各方协商确定交易价格为5.52亿元，森源电气将以自有资金或自筹资金进行支付。

资料显示，多年来，森源电气坚持“大电气”的发展战略，先后承担过国家重大电力装备自主化、新型电力电子器件产业化等专项重点项目。森源城市环境成立则不足3年，主要从事城市、城乡环卫市场化服务。

对于此次收购的原因，森源电气解释称，“近年来生态环境治理需求不断释放、多元化经营模式推广带动环保企业订单大幅增长。森源城市环境发展前景广阔，盈利能力较好，将显著增厚公司2019年度经营业绩，并对公司未来经营业绩产生积极影响。”

同时，森源电气表示，“本次收购有利于公司进一步丰富业务类型，延伸环卫服务产业链条，促进公司垃圾发电及智能垃圾分类装备等业务的研发、生产和销售，保持公司持续高质量、稳定发展。依托森源集团在环卫装备领域已经建立的竞争优势，公司将稳步有序地推进环卫服务产业等新兴业务的发展，进一步提升公司综合实力，为公司业绩提供新的利润增长点。”

标的溢价超4亿遭问询

既然标的产业符合森源电气的发展战略，是什么引发市场和深交所对此次收购的质疑？交易价格是其中很重要的一个因素。

根据森源电气公布的审计报告，2017年、2018年全年及2019年上半年，森源城市环境分别实现营业收入0.16亿元、1.73亿元、1.09亿元，净利润为-206.08万元、2977.92万元、2377.26万元。截至今年上半年，净资产为1.51亿元，其中应收账款账面价值超1亿元。

根据资产评估报告，以今年6月30日为评估基准日，森源城市环境全部权益账面价值为1.16亿元。经资产基础法评估结果为1.7亿元，增值率为45.81%；而经收益法评估值为5.52亿元，增值4.36亿元，增值率超375.39%，本次交易选择收益法评估结果。

深交所要求其“说明资产基础法与收益法评估结果差异巨大的原因，本次交易作价采用评估溢价更高的收益法而非资产基础法的原因及合理性。”

针对此，森源电气在问询函回复中重点说明了森源城市环境的未来发展前景。“河南省正在积极推广环保服务业市场化专业化模式，目前河南省市场化程度只达到30%，尚有巨大的市场空间可以释放。”

据透露，截至评估基准日，森源城市环境已中标13个项目，合同金额达25.4亿元，根据各项目在2019年下半年预计完工的程度，判断在2019年7—12月可能实现收入为1.6亿元。此外，森源电气表示，依据森源城市环境已签长期订单和信永中和会计师事务所（特殊普通合伙）出具的“河南森源城市环境科技服务有限公司2019年7-12月、2020年度盈利预测审核报告”，确定2019年7-12月、2020年度营业收入的历史及未来年度增长率分别为49.4%、55.3%。“收益法的评估结论能更好体现企业整体的成长性和盈利能力，故本次评估采用收益法评估结果作为最终评估结论。”

高溢价之下，此次交易也对未来三年的业绩做了约定。森源集团、森源重工承诺，2019—2021年，森源城市环境实现的扣非净利润分别为5324.29万元、7968.35万元、1.14亿元。