香橼看空，“造车三兄弟”用什么来撑起它们的股价？

文／周雄飞

编辑／叶丽丽

上周，香橼给蔚来“浇了一盆凉水”。

“蔚来的股价已脱离合理范围，应该被‘腰斩’为25美元／股。”做空机构香橼通过推特这样表示。彼时，蔚来汽车的股价一度暴涨至53．00美元／股，随着做空的影响，蔚来的股价很快就下跌至44．56美元／股。

香橼做空蔚来，图源财联社

被做空后，蔚来方面没有做任何回应。

昨日，蔚来汽车发布了2020年第三季度财报，财报显示总营业收入为45．26亿元，同比增长146．4％；净亏损为10．47亿元，同比收窄60．7％。

财报的表现，一定程度拉回了股价。截至11月18日收盘前，蔚来汽车的股价较之前的44．56美元／股回涨至46．59美元／股。虽然股价得到回升，但涨幅仅为4．5％，这在业内看来，香橼此前的做空虽然落空，但后续影响还在继续。

而这样的影响，也波及着小鹏汽车和理想汽车。

近期，小鹏和理想相继发布了2020年第三季度的财报，小鹏营收为19．9亿元，环比增长236．9％；理想营收为25．11亿元，环比增长28．9％。值得注意的是，小鹏和理想均已实现毛利率转正。

财报发布后，这两家车企的股价一度飞涨，涨幅分别达到了33％和27％。但随着香橼对蔚来的做空，小鹏和理想股价也纷纷下跌。

自今年开始，新能源车企一改去年的颓势，纷纷开始加速发展，随之加速的还有各自的股价。

据华盛证券统计显示，蔚来、小鹏和理想的年内股价涨幅基本达到了100％，蔚来的涨幅甚至超越了“老大哥”特斯拉。

但这样的高速增长，却引发了业内对于这三家车企股价的质疑，毕竟他们三家交付量截至目前总共还不到5万辆，而特斯拉仅依靠国产Model 3已在今年前三季度完成了这个目标。

而随着香橼的看空，三家车企飞涨的股价就应声下跌。

这样前后的快速变化，不由得引起对于它们股价的讨论——“造车三兄弟”用什么来撑起它们的股价？

1、不堪一击的高股价

“看到蔚来他们这么高的股价，真的很担心。”

汽车行业从业者刘凯对连线Insight这样说，因为在他看来，蔚来、理想和小鹏等新能源车企作为较为年轻的企业，在销量和整体实力上还配不上这么高的股价。

实际上，有这样担忧的还有特斯拉CEO埃隆?马斯克。

就在今年2月，当特斯拉的股价一度上涨至1400亿美元时，马斯克都觉得太过于夸张了，以至于对媒体表示“特斯拉的股价太高了。”而在当时，和马斯克有同样感觉的还有香橼。

当时香橼通过推特看空了特斯拉，他们这样表示：“如果马斯克是一位基金经理的话，他也一定会选择做空特斯拉这只股票。”对此，马斯克给予了回击——推出了定价为69．420美元的“做空短裤”。

特斯拉推出“做空短裤”，图源特斯拉官网

股价方面同样为马斯克挣足了面子。自此之后，特斯拉股价连创新高，涨幅甚至一度达到了233％，以至于在业内看来，如果特斯拉继续保持上涨的趋势，足可以让做空者出局。

不过，蔚来、小鹏和理想就没有“老大哥”特斯拉这样幸运了。

上周，小鹏和理想相继发布了自家的财报，除了收入大幅增长之外，两家的毛利率也成为了关注的焦点，据财报显示，第三季度小鹏首次实现毛利率转正为4．6％，理想则继续保持毛利率转正的趋势，环比增长91％。

这就意味着，国内新能源汽车赛道第一梯队的三家车企均已实现了毛利率转正，以至小鹏和理想发出财报后，截至上周四收盘时，两家的股价分别大涨33％和27％至44．73美元／股、40．80美元／股。就在“两兄弟”的影响下，蔚来股价也达到了53美元／股，涨幅达到了12％。

然而，就在整个行业沉浸于这样的股价狂欢中时，香橼突然拉掉了这场狂欢的“电闸”——做空了蔚来。

在这份做空报告中，香橼看空蔚来的理由主要为以下三点：

首先是来自特斯拉的威胁，香橼认为随着国产特斯拉Model Y的上市，将会对蔚来的销量产生影响，并且援引了德意志银行的分析称，国产Model Y的价格应该会处于36－39万元的区间，而这个价格与蔚来旗下的ES6（厂家指导价为35．8－52．6万元）和EC6（36．8－52．6万元）基本重合。

特斯拉Model Y，图源特斯拉官网

而在业内看来，如果再加上特斯拉在国内接连降价的动作，国产Model Y的价格有可能会下探到27万元左右，这将是一个极为诱人和具有杀伤力的价格。

其次，香橼也认为蔚来的估值过高，目前蔚来估值是其12个月销售额的17至18倍，而特斯拉为9倍。但两者的销量相比之下，10月特斯拉的销量是蔚来的两倍多。除了这些，香橼认为在蔚来汽车的投资者中充斥大量投机者，他们并不是看好蔚来，而更像是赌博。

就在这样的指控下，蔚来的股价停止了之前的飞涨，反而下跌了7．35％至44．56美元／股。

正所谓一荣俱荣一损俱损，很快小鹏和理想也受到了这波看空的影响，理想股价收跌1．83％至31．2美元／股，小鹏更是下跌6．13％，跌至41．99美元／股。

小鹏和理想之所以也会受到做空的影响，是因为香橼做空蔚来的理由同样适用于这两家，尤其是来自特斯拉的威胁。

理想目前只有一款车型——理想ONE，指导价为32．8万，鉴于之前的分析，这个价格趋近于国产Model Y的价格，必然会受到影响。

而对于小鹏来说，由于G3的价格过低，并不会受到Model Y的威胁，但对于P7而言，一经推出就已受到国产Model 3的影响。

小鹏P7，图源小鹏汽车官网

更为重要的是，蔚来、小鹏和理想虽然毛利率都已转正，但仍都处于亏损之中。反观特斯拉，已经实现了连续五个季度的盈利。

其实，“造车三兄弟”目前的对手不仅是特斯拉，就像大众、宝马、丰田、比亚迪和吉利等传统车企也逐步开始了在新能源汽车方面的提速，可以预见的是，之后蔚来、小鹏和理想将会被特斯拉和传统车企所夹击。

正因为这些肉眼可见的差距，让业内冷静下来开始重新审视“造车三兄弟”。

“可以看出蔚来、小鹏和理想的进步和他们的股价比起来是明显不对等的。虽然新能源汽车是一个趋势，但像蔚来市值超越宝马、本田等大厂成为全球第七大车企，显然是极不合理的。”一位业内人士对懂懂笔记表示。  

“要配得上这样的股价和市值，也不是没有可能，只是需要时间，大概两三年后是可能的。”刘凯对连线Insight表达了同样的观点。

那么，蔚来、小鹏和理想这样的高股价是怎么被一步一步推上来的？

2、股价是如何被推高的？

股价从7美元／股涨到53美元／股，大概需要多久？

对于这个问题，蔚来用亲身经历给出了答案——只需要两年。

两年前，蔚来的股价还只是7美元／股，彼时的香橼对蔚来也是友善的，以至于建议投资者可以买入蔚来股票。或许让香橼也没有想到的是，昔日的“小朋友”目前已长成碾压宝马、大众的巨兽。

这一切是怎么发生的？

2018年9月13日，是李斌和蔚来的高光时刻，因为在那天蔚来汽车成功在纽交所挂牌上市，成为“国内新能源汽车第一股”，开盘价为6．26美元／股。

蔚来汽车纽交所上市，图源蔚来汽车官微

而在第二天，其股价涨幅一度超过75．76％，股价达到11．6美元／股，市值也达到了119．02亿美元，相当于7个众泰汽车。

可能是看到了蔚来的潜力，香橼在其上市两个月后开始唱多蔚来汽车，发布长篇报告将蔚来和特斯拉进行类比，并表示前者具备行业的颠覆力量，“蔚来股价涨到12美元／股毫无压力”。

受到这一影响，蔚来的股价在2019年2月再次来到高点，涨幅一度达到14％至9．79美元／股，自上市以来至彼时，股价累计涨幅超过56％。

股价的上涨其实也得益于蔚来销量的提升，据蔚来财报显示，截至2018年12月，ES8累计交付11348辆，完成一万辆交付目标。

正当业内认为蔚来会从此向好的方向发展时，滑铁卢突然来临。

由于经历了2016年的“骗补”丑闻后，国家自2017年对新能源行业开始补贴降坡，而到了2019年补贴政策更为严格。首先关于补贴的审核更为严苛，同时续航超400公里的电动车，补贴从5万降至2．5万元。

彼时蔚来旗下的ES6和ES8续航均在300－400公里范围内，这就意味着补贴的降坡对蔚来的冲击是巨大的。

2019年新能源汽车补贴新政，图源中华人民共和国财政部官网

屋漏偏逢连阴雨，到了2019年4－5月，蔚来ES8在全国发生了3次自燃事件，一时间让蔚来的口碑陷入低谷之中。在舆论压力下，到了6月底蔚来不得不召回了4803辆ES8。召回事件也导致后续月份的交付量锐减，据公开数据显示，2019年7月交付量跌至千辆以下。

经历这一系列不利事件后，蔚来迎来了“至暗时刻”。

2019年9月底，蔚来发布了2019年第二季度财报，营业收入同比下降了7．5％，净亏损同比增长83．1％。而在财报发布后，股价跌幅一度达到26％为1．97美元／股。

而到了当年10月初，股价跌幅还在继续，跌到了最低点1．19美元／股，一时间，业内充斥着“蔚来会不会退市”的质疑和讨论，李斌也就此成了“2019年最惨的人”。

然而，蔚来的命运很快再次反转。

2019年末的最后两天，发生了两件大事。一是蔚来发布了2019年第三季度财报，在营收方面超市场预期，净亏损也进一步收窄；另一件事是伴随着特斯拉上海超级工厂正式落地，国产Model 3的量产被提上日程，一时间新能源汽车市场备受瞩目。

特斯拉上海超级工厂，图源特斯拉官微

受上面两件事的影响，截至美东时间2019年12月30日收盘，蔚来股价涨幅超过53％，而在2019年最后一天，股价再次抬高，达到4．02美元／股。至此，蔚来的低谷迎来转折点。

今年4月，一方面国家出台了新版的新能源汽车补贴政策，特别是将换电模式定于不受补贴降坡限制，这就等于说，这个政策特别利好于采用换电模式的蔚来。另一方面，蔚来收到了来自合肥市建设投资控股有限公司等国家资本的70亿元融资，暂时缓解了资金压力。

由此，今年6月，伴随着蔚来的2020年第一季度财报的发布，将其股价再一次推高。美东时间6月3日，蔚来股价高涨19．15％至5．6美元／股，较2019年年底股价，涨幅高达39．3％。

就在业内对蔚来股价为之惊讶之时，随着理想和小鹏的相继上市，蔚来的股价再次加速上涨。

8月26日美股收盘后，蔚来股价上涨14．57％，达到20．44美元／股，再创新高。除此之外，上市不到一个月的理想股价也大涨28．25％至23．28美元／股。而小鹏在首个交易日收报每股21．22美元，较发行价上涨41．47％。

上周，随着理想和小鹏相继发布财报，不仅让自身的股价得到了大幅提升，同时也进一步推高了蔚来的股价，直至53美元／股，一时间让这三家车企站在了聚光灯下。

不过，这样的高光随着香橼的做空很快消失了。

面对做空，“造车三兄弟”或许并没有时间来回应，因为他们需要找到新的故事来撑起被质疑的股价。

3、“三兄弟”需要讲好新故事

“随着理想和小鹏的上市，在您看来意味着什么？”

前段时间，李斌在接受钛媒体采访时，被问到这个问题。

“随着上市，蔚来、小鹏和理想应该成功脱离了选拔赛，正式进入资格赛阶段，是一个新的开始。”李斌这样答道。

但进入资格赛，并不意味着竞争和厮杀就会减少。

对此，李斌深知其中的利害，所以就在小鹏汽车上市前两天，蔚来汽车发布了车电分离的“BaaS”方案，率先在动力电池领域先下一城。

小鹏对蔚来的动向自然看在眼里，在9月初也推出了自己的电池租赁计划，相比之下，与蔚来的BaaS几乎没有区别，只不过在电池的所有权方面略有差异——前者的电池归属于车主，后者的电池归属于电池管理公司。

或许让李斌和何小鹏没有想到的是，吉利集团很快也加入到了这个战场之中。

9月16日，吉利科技集团的首个智能换电站在重庆亮相，并表示将在2021年，将换电站扩充至100座。虽然在数量上面，并不及蔚来目前158座换电站，但在业内看来，吉利汽车旗下目前已有4个品牌的新能源汽车，如果加上换电站的辅助，将会成为不小的威胁。

吉利汽车换电站，图源吉利科技集团官网

“鲨鱼”特斯拉自然嗅到了动力电池战场的“血腥味”，便很快冲了进去。

9月底，马斯克在特斯拉“电池日”活动上，不仅推出了新一代的电池方案，来向“造车三兄弟”和吉利汽车示威。更为重要的是，他还在活动上扬言将在三年后发布一款售价仅为16．95万元的全自动驾驶汽车。

连线Insight曾在《特斯拉新电池计划发布，对谁的威胁最大？》一文中，将这一消息称为“特斯拉的‘第三颗利齿’”。

此外，如果在三年后特斯拉的新电池计划实现落地，电池能量密度不仅会提高，同时还可以做到快充快放。到那时，蔚来、吉利的换电模式将会失去优势。

一方面为了提升股价，另一方面为了再次站到优势地位，蔚来再次向自动驾驶方面发力。

就在特斯拉“电池日”三天后，蔚来汽车发布了Navigate on Pilot （NOP）领航辅助系统，该系统实现了在指定路径下按照导航路线自动辅助驾驶的功能，成为国内首个将高精地图应用于量产的辅助驾驶系统。

蔚来汽车NOP领航系统，图源蔚来汽车官微

和之前一样的是，小鹏汽车依然紧随其后，在上月月底的“智能日”上公布了自动驾驶辅助系统XPILOT的最新进展。何小鹏表示，最新的XPILOT 3．0将在明年年初更新，和蔚来领航系统一样的是，该系统也同时具备高精地图辅助。

除了上述的动作外，“造车三兄弟”还需要新故事。

对于蔚来来说，新故事是造芯片。就在这周蔚来第三季度财报电话会议上，李斌对媒体透露，蔚来将自研芯片，将会在2020 NIO DAY上发布，并用于自动驾驶研发之中。

而对于理想而言，李想曾在第三季度财报会后对媒体透露，将会开始第二款车型及更多智能技术的研发工作。与此同时，小鹏也在自动驾驶感知操控、电池系统方面继续布局。

现在来看，虽然蔚来、小鹏和理想已经迈入资格赛的跑道之上，但并不意味着就能放松下来，为了撑起股价和市值，也为了最后能进入决赛，这三家车企还需继续不停地向前奔跑。

（应受访者要求，文中刘凯为化名。）